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短期公共卫生事件冲击加剧，但不改明年复苏趋势

估值角度看，当前市场依然便宜，截至周五上证50、沪深300、中证800、中证1000、创业板指的市盈率分别位于近5年来11.8%、12.9%、12.9%、14.9%和12.2%分位。当前阶段的调整也不改明年经济修复的大趋势，后续市场情绪有望伴随公共卫生事件形势在一季度逐渐好转，及政策发力起到效果后，出现明显改善。目前市场出现一定的调整，也可能是不错的布局机会。上周市场下跌的过程中，影视ETF(516620)表现得较为抗跌，电影市场的复苏确定性较强。公共卫生事件三年对于电影市场整体影响较大，其中2020年与2022年所受影响整体大于2021年。从票房数据来看，2020-2022年累计票房数据依次为203亿元、470亿元和290亿元，分别为2019年的32%、73%和45%。在公共卫生防控政策优化下，电影市场供需两端修复空间很大。短期来说，公共卫生事件影响仍在，圣诞档票房不及去年，影院营业率也出现下滑。圣诞档截至25日中午票房为1.73亿元，而2021年圣诞档票房为3.04亿元，预计最终数据不及去年。影院营业率也受华东地区公共卫生事件影响，出现一定程度的下滑。来源：猫眼专业版不过内容端优质供给迎来集中释放，12月17日至12月23日全国累计票房为4.33亿元，较前一周增加65.27%，贡献主要来自于《阿凡达：水之道》。元旦档即将上映的电影共15部，其中11部为国产片，4部为引进片。2023年海外电影大片云集，包括《惊声尖叫6》、《碟中谍7：致命清算(上)》、《银河护卫队3》、《沙丘2》等。国内影视行业上市公司营收及盈利受公共卫生事件影响较大，头部企业电影项目储备充足。随着公共卫生事件防控政策优化带来的需求端修复，与重点影片定档带来的供给端修复共振，本次影视行业疫后修复的主线依然值得关注。另外虽然医药产业链与公共卫生事件相关的部分投资情绪出现反复，但疫后复苏之下医药板块的投资机会也值得重视。公共卫生事件缓解后人员流动限制解除，多方面需求将明显恢复。包括一类是以医疗服务、医美为代表的消费医疗;第二类是科研服务，由于高校科研院所进出不便，实验室相关产品需求受到抑制，明年二季度开始有望重拾高增长;第三类是临床CRO公司，公共卫生事件期间订单执行不畅但是新签订单仍在累积;第四类是出口导向性公司，公共卫生事件期间客户认证、产线沟通建设方面进度延后，明年预计也会有所恢复。公共卫生事件缓解后，医院门诊量将会回升，择期手术会有较大程度的复苏。IVD在疫后诊断需求恢复预期明确，尤其是国产化学发光在DRGs背景下放量加速。随着冠脉支架、骨科、电生理等院内治疗耗材集采落地，叠加公共卫生事件得到控制，院内相关手术高值耗材也将迎来高速发展。 12月23日，福建医有关部门发布《心脏介入电生理类医用耗材省际联盟集中带量采购公告(第13号)》文件，国产电生理龙头企业单件采购基本全线中标，国产化率有望稳步提升。自2018年12月开始医相关部门对医药行业多次集采，目前已经覆盖了仿制化药、生物药、高值耗材、中药等领域，大多数领域已经完成集采，降费目标初步实现，集采政策开始呈现回暖态势，明年政策端的不确定性也将大幅降低。板块此前调整的时间和幅度都较为充分，出现短期行情波动也无需过于悲观，可以关注医疗ETF(159828)、生物医药ETF(512290)、疫苗ETF(159643)、创新药沪深港ETF(517110)。(详见《医药调整，别怕》、《医药：我不是最便宜了，但还在底部区域》)。（来源:界面AI）声明：本条内容由界面AI生成并授权使用，内容仅供参考，不构成投资建议。AI技术战略支持为有连云。

有连云2022-12-26

海外加息放缓后的全球股市估值

A股市场多数指数下跌，仅有沪深300、上证50等大盘价值型指数上涨。前100名基金重仓股市盈率中位数除以全部A股市盈率中位数的比值为1.10倍，与前期基本持平。从整体市场来看，万得全A指数股权风险溢价ERP为3.13％。位于2002年以来的80％分位数水平（ERP越高代表股市相较债券市场的投资性价比更高），国内股市相较债市具有较好的估值性价比。　　港股市场估值观察：2022年11月以来港股市场大幅反弹，在全球市场中处于领涨地位，但港股主要指数估值仍然处于历史中枢水平之下。目前恒生指数的市盈率为9.4倍，香港10年政府债收益率为3.34％，股权风险溢价ERP为7.36％，处于2002年以来的57％分位数水平。AH股溢价目前仍在高位，港股除可选消费、医疗保健以外的行业估值全面落后于A股和美股。　　海外股市估值观察：近一个月发达市场表现落后于新兴市场。当前标普500指数股权风险溢价（ERP）为1.3％，位于1954年以来的56％分位数水平。日经225指数ERP为5.03％，位于2009年以来的67％分位数水平，较前期持平。英国富时100指数ERP为3.64％，位于2009年以来的63％分位数水平。德国DAX指数ERP为5.75％，位于2009年以来的84％分位数水平。　　风险提示：宏观经济不及预期、地缘政治冲突风险、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来等。

金融界2022-12-26

浙商策略：底部右侧，坚定看多-牛市开端之一

块震荡企稳。观察2012和2018，以上证50为代表的低估值板块均在筑底阶段后期企稳。　　 2.3.3 新成长展开　　市场磨底期，代表新一轮产业方向的新成长个股将展开有序上涨。筑底阶段，市场特征转变为“轻指数、重个股”，换言之，指数震荡，但新一轮的牛股在此期间悄然展开有序上涨。　　值得注意的是，筑底期涨幅居前的公司和产业，对预测新一轮产业方向有一定的指引性。　　在2005年至2007年的这轮牛市中，我们将2005年6月6日至12月6日期间定义为磨底期。可以发现，磨底期涨幅前100个公司和牛市整个期间涨幅前100个公司，在行业分布上具有较高的重叠性，其中医药生物、商贸零售、房地产、基础化工、电力设备、机械设备、有色金属行业具有较高的代表性。　　　　在2008年至2009年的这轮牛市中，我们将2008年10月28日至2009年1月5日期间定义为磨底期。本轮牛市下，四万亿刺激计划是最大的影响变量，从计划投资的方向来看，其主要集中于保障性住房、农村民生工程、重大基础设施、社会事业、自主创新和节能减排等方面，因而本轮牛市和磨底期涨幅前100个股，行业分布上多集中于建筑材料、房地产、电力设备（主要集中于电网、电机方向）、基础化工等赛道内。　　在2013年至2015年6月这轮牛市中，我们将2012年1月19日至2012年12月4日定义为磨底期。与前两轮类似，磨底期涨幅前100的公司和牛市整个期间下涨幅前100的公司，在行业分布上具有较高的重叠性，其中计算机、电子行业内分布个股数量较前两轮明显增加，反映了“互联网+”快速发展的产业背景。　　　　在2018年至2021年这轮牛市中，我们将2018年10月19日至2019年1月4日定义为磨底期。可以发现，磨底期涨幅前100的公司和牛市整个期间下涨幅前100的公司，多集中于电力设备行业，特别是光伏、锂电池领域，与能源革命的时代背景相呼应。　　　　3、当前筑底近尾声　　　　市场自4月26日确认底部左侧（2021年2月以来股债收益比首次超过2.3并见顶），站在当前，我们认为筑底阶段已近尾声，2023年Q1是市场开始转折向上的重要窗口期。　　从基本面角度，一则，盈利层面，结合工业增加值产出缺口周期的运行时间，2023Q1有望开始见底向上；二则，风险偏好层面，市场将逐步消化第一波疫情影响；三则，流动性层面，美联储将于2023年1月和3月举行货币政策会议，随着CPI拐点的显现，有望传递更多积极信号。　　从结构和情绪角度，一则，前期强势的新能源基金重仓股开始补跌；二则，新成长个股已有序上涨；三则，当前情绪指标契合底部右侧特征；四则，结合季节规律，1月市场容易发生转折。　　3.1 新能源重仓股开始补跌　　近期新能源板块剧烈调整，结合我们前期对底部结构运行规律的总结，强势基金重仓股补跌正是筑底期接近尾声的信号之一。　　复盘2012年和2018年，白酒作为彼时抱团板块，在筑底期也出现补跌。但值得注意的是，当强势重仓股也开始补跌，往往意味着筑底阶段逐步收尾。　　　　3.2新成长个股已有序上涨　　站在当前，尽管自4月底以来指数震荡，但代表新一轮产业方向的新成长个股已悄然展开有序上涨。　　统计2022年4月26日至12月23日期间涨幅前50名个股行业分布（剔除4月26日以来上市新股），可以发现，一则，涨幅居前个股多分布于机械设备（9家）、电力设备（8家）、电子（5家）和汽车（5家）方向上；二则，不同于新能源内传统白马股的杀跌，在代表新方向的光伏新技术、锂电新技术，以及工业智能化、强链补链等新兴产业方向内个股开始有序上涨，例如东威科技（复合铜箔设备）、宝馨科技（HJT设备）、正帆科技（工业气体）、川仪股份（工业智能化）。　　3.3情绪指标契合底部右侧　　从情绪指标看，当前市场情绪已接近历史上的底部右侧规律。对比四轮底部的右侧，截至最新换手率MA20指标为2.3％，与2019年较为类似；估值分位点为15分位，略低于2009年情形，高于2019年情形；换手率分位点跌至百分之2的分位，较前四轮底部更低，近期已持续在底部震荡。　　2005年的右侧底出现于12月6日附近，换手率MA20跌破1％的下阈值；估值分位点降至百分之3分位，处于历史极低状态；换手率分位点由12月1日的百分之10分位回升至百分之21分位，短期情绪指标略微领先市场拐点。　　2009年的右侧底出现于1月5日附近，换手率MA20指标由底部冲高后又回落至3％；估值分位点从跌破下阈值后同样冲高回落，位于百分之18分位；换手率分位点为百分之52分位点，整体情绪并不差，因此后续反弹较为快速。　　2012年的右侧底出现于12月4日附近，换手率MA20指标跌破1％下阈值；估值分位点跌至百分之0.2分位的极值；换手率分位点由2012年11月29日的百分之5分位回升至29分位，略微领先市场拐点。　　2019年的右侧底出现于1月4日附近，换手率MA20指标在1％附近；估值分位为百分之8分位，位于百分之10分位的下阈值之下；换手率分位点由2019年1月2日百分之6分位回升至79分位，略微领先市场拐点。　　3.4季节规律1月容易转折　　　　结合季节规律，1月市场往往容易发生转折。　　一方面，底部的右侧往往出现于12月至1月期间。回溯历次市场底，2005年至2007年牛市市场右底出现于2005年12月，2008年至2009年牛市市场右底出现于2009年1月，2013年至2015年牛市则出现于2012年12月，2019年至2021年牛市则出现于2019年1月。　　另一方面，市场容易在1月发生转折。具体来看，在2011年、2016年、2017年、2018年12月市场均表现为下跌，而下年1月市场则反转出现上涨，在2014年、2015年、2019年以及2021年12月市场均表现为上涨，而下年1月市场则表现为调整。　　　　4、风险提示　　1、产业进展低于预期；　　2、美联储加息超预期；　　3、公司景气低于预期。

金融界2022-12-25

中信证券：调仓博弈持续，观察期临近尾声

块估值处于历史低位。截至12月23日，上证50、沪深300、中证800、中证1000、创业板指的市盈率分别为9.3倍、11.2倍、12.5倍、27.4倍和38.0倍，分别位于近5年来11.8％、12.9％、12.9％、14.9％和12.2％分位，科创50市盈率为39.5倍，位于科创板推出以来7.2％的分位水平。行业层面来看，科技、半导体、医疗健康、新型电力系统、光伏等板块或行业的动态估值已低于2018年底的水平。在流动性欠佳的环境下，中小市值股票的估值水平也持续下修，市值在60亿元以下、60~100亿元和100~150亿元个股的中位数动态估值分别为15.9倍、17.6倍和15.2倍。　　2）交投清淡程度接近9月末水平，成交仅聚集在少数高热度主题。两市日度成交额从12月9日的10091亿元迅速降至12月22日的5747亿元，两融成交占比从12月5日的7.5％下滑至12月22日的6.4％，接近9月末的水平。从成交额分布来看，全部上市公司的日度成交额中位数从12月5日的9100万降至12月23日的4500万，成交额小于1000万、3000万和5000万的上市公司数量占比在12月23日分别达到9.8％、37.0％和53.1％，均已接近今年9月30日11.5％、39.1％和54.8％的年内峰值，大量个股在缺乏流动性的情况下估值持续下修。市场成交向少数行业和个股集中，当日成交额位于前5％、10％的个股的成交占比在12月23日分别达到39.8％和54.2％，较11月10日分别提高了4.9和4.7pcts，自10月以来呈现逐渐提高的趋势，高成交个股也主要集中在轻症药、出行链当中部分游资定价个股、白酒以及一些热点主题。　　预计情绪影响在1月份逐步明朗，市场将　　迎来业绩驱动的全面修复行情下半场起点　　1）预计1月份主要城市疫情达峰后市场底部将确认，迎来明年最佳配置时点。从目前疫情“达峰”形势来看，呈现出从北向南、从大城市向中小城市以及从东部向西部蔓延的特征，主要沿海城市当中上海、深圳等地仍然在病例快速上升时期，出行相关数据未明显恢复，而率先“达峰”的北京地铁日客流量迅速从12月17日的110万人上升至12月23日的409万人。我们预计在1月上旬全国主要城市疫情都会陆续“达峰”，生产生活和出行都会开始逐步回归常态。疫情的“达峰”也意味着经济增速预期动态下修的过程结束，同时负面的情绪因素也完全反映在股价当中，观察适应期基本结束，市场将迎来2023年全年最佳的配置时点，也是业绩驱动的全面修复行情下半场的起点。　　2）当前继续围绕医药医疗、地产链和疫后复苏三条内需主线均衡配置。建议围绕医药医疗、地产产业链和出行链三条内需主线均衡配置。包括：①疫情流行期医药医疗值得持续关注，如新冠的预防治疗（疫苗、特效药、消费医疗器械、药店）和医疗新基建（医疗设备）；②地产产业链的困境反转，利好产业链需求和资产质量改善，建议关注优质开发商、建材、家电、优质银行；③疫后复苏弹性较大的消费板块如免税、酒店、餐饮和白酒。另外，政策驱动的主题板块建议关注2022年中央经济工作会议定调积极的数字经济，包括互联网平台、计算机软硬件。　　风险因素　　局部疫情反复超预期；中美科技、贸易和金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌冲突进一步升级。

金融界2022-12-25

中银策略：压制因素缓和，高质量慢牛新格局开启

00指数的2023年预期盈利增速仍高于上证50/沪深300。　　　　上游利润向中下游迁移趋势已然展开并将延续。从工业企业利润数据所反映的盈利结构趋势，上游利润向中下游迁移趋势已然展开。从分析师一致预期视角所表征的大类板块盈利展望而言，上游资源和可选消费两大类盈利预期变动幅度最大。周期资源行业盈利增速回落趋势较为明确，上游资源能源板块毛利率和PPI数据的同向度较高，对于PPI回落的一致预期或可展望上游资源行业的整体毛利率将有所下行，量平价减的利润表结构或使得上游行业盈利在高基数背景下的业绩弹性和占比双重回落。　　对于中游行业利润而言，在上游利润扩张进程中，高端中游制造整体盈利占比保持稳定，整体占比端的负贡献主要由钢铁、建材等传统中游行业盈利能力大幅下滑所致，在上游成本压力下行，宏观经济上扬预期与地产供给侧融资宽松政策共同助力下，传统中游行业利润占比修复向上同样可期，而高端中游制造领域业绩增速水平仍高，此前存在的上游产能堵点随着前期高资本开支的落地有望明显缓解，上游成本压力以及仍然强劲的需求使得其盈利占比或继续保持稳中向上。　　下游可选消费大类在防疫管控放松以及低基数的助力下在所有大类行业中盈利预期改善幅度最强。下游必需消费大类中食品饮料及医药盈利仍然稳定且边际向好，农林牧渔行业盈利在猪肉价格上行驱动下扭亏为盈较为确定，整体而言，下游利润改善趋势较为明确，且占比修复幅度预计更强。　　　　次年G+复合G超配行业选择　　3.1 次年g视角　　次年g角视角：电子、医药、机械、计算机及传媒行业23年整体表现或更占优。从次年g视角来看，我们判断主要一级行业23年业绩增速较22年都有不同程度改善，因此业绩减速行业数量相对较少，景气分位高但减速的仅有电新行业呈现此种业绩特征。大部分行业23年业绩增速变化，基数原因所占的权重较大，如高基数导致景气分位降低且减速的周期资源类煤炭/石油石化等一级行业，数量相对较多的是低基数导致景气分位提升且加速的行业，如自身周期主导的农林牧渔以及商贸零售、消费者服务、计算机等此前营收盈利受疫情扰动较大的行业。　　　　在23年次年g占优行业的筛选过程中，我们的筛选标准主要聚焦在基数原因贡献较少的景气高分位且加速，以及同时满足21/22年估值压缩较为充分、22年行业跌幅较深条件的行业。从估值挤压角度来看，无论是从无风险利率开始上行的21年一季度或22年年初开始统计，以电子为代表的成长行业估值压缩幅度都较其他行业更为充分，行业指数跌幅角度也呈现同样特征。而对于可选消费类行业来说，板块过去一年反复经历政策预期博弈，估值和指数收益率并未出现明显挤压，且“二十条”后估值修复较为迅速，快速向常态化终局靠拢，因此板块虽然23年有低基数带来的业绩弹性但并无明显估值优势，仅建议关注估值业绩匹配度高且具有一定困境反转逻辑的细分方向。　　从盈利潜在弹性及估值视角综合判断，次年g角度：电子、医药、机械、计算机及传媒行业23年整体表现或更占优。　　　　3.2 复合g视角　　复合g视角：“高质量行业”或将成为资本市场下一个三年强复合g角度的核心新主线。　　考虑市场整体在疫情前后经历了一轮完整的估值扩张到估值收缩的过程，选取样本公司（全部2020年前上市公司为样本，2022年三季报样本业绩覆盖度90％）2019-2022年对应一级行业的区间业绩累计涨幅与累计相对收益做对比，以期大体过滤估值端扩张收缩的扰动，结果可见，复合g仍为行业超额收益的主导项，呈现出较强的解释力。　　从超额收益行业分布（第一象限）来看，盈利累计占优的行业除了具有一定盈利韧性的消费大类食品、医药行业外，过去三年核心复合g主线主要为电新、煤炭为代表的新旧能源方向。　　尽管新旧能源表征的能源转型时代仍在如火如荼展开，但部分子行业增速和渗透率在三年的高速发展后，斜率已有所放缓。展望来看，伴随着二十大报告清晰指出的迈入社会主义现代化强国的目标确立，“高质量发展”被赋予更重要的时代意义，这一强力目标所对应的“高质量行业”或将成为资本市场下一个三年强复合g角度的核心新主线。　　　　　　根据我们复合g视角的“SCRIPS筛选框架”构建的打分体系：（S1）Supply and Demand 供需格局持续优化。（C）Ceiling 行业天花板/市场容量较高。（R）ROE 高/趋势向上，相对盈利增速趋势向上。（I）Industrial policy政策支持&；；产业结构。（P）Productivity生产效率提升。（S2）Slipplied Bike Chain 产业链薄弱环节。新能源、半导体、军工、专用/通用/3C设备、生物制药等所代表的相关方向或将成为“高质量行业”的代表。　　综合次年g+复合g筛选结果，电子、医药、机械是我们行业比较方向的主要超配选择：　　推荐1——电子：23年业绩预期分位高且加速，半导体提前周期反转+自主可控+消费电子弹性　　2023年电子行业整体盈利增速预期较好，拆分来看，半导体子行业一方面受益于国产晶圆厂扩产及国产化渗透率持续提升的产业趋势，营收盈利仍保持高增趋势，另一方面全球半导体行业下行周期有望于2023年下半年触底回升，半导体领域贝塔和阿尔法有望在23年形成共振。消费电子子行业，当前手机库存水平下降明显且23年出货量较22年超跌状态或有明显好转。此外，创新周期起点的折叠屏、汽车电子，AR/VR爆发在即，传统消费电子企业具有卡位优势，类似于赋予当前板块隐含看涨期权，业绩的边际改善与潜在弹性值得重视。　　　　推荐2——医药：估值挤压充分，盈利预期向上新起点　　从复合g视角而言，医药行业ROE长期较高且边际有望重新向上，其多个子行业都具有较高的行业天花板/市场容量。对于过去压制板块基本面的如集采等政策因素开始迈向政策周期的后半段，且政策结构向创新药领域倾斜，更多强调合理与科学，边际好转信号频出。估值层面而言，尽管医药内部不同子行业估值高低分化仍明显，但在无风险利率23年趋势下行背景下，分母端对部分高估值子行业而言也不再构成主要约束，市场对估值的容忍度将逐步修复，再考虑行业当前整体估值挤压明显，处于历史极低分位，基金仓位及指数收益率亦压缩明显，配置角度来看安全边际凸显。过去三年，尽管疫情推动了检测/疫苗/特效药等子行业明显受益，但与西方发达国家对比，仍然暴露出我国医药行业在高端生物制药/疫苗领域的巨大差距，医疗基础设施建设迫在眉睫，在逆全球化以及行业被制裁背景下，这种差距所隐含的补强迫切性也进一步显现。　　推荐3——机械设备：新旧机械齐发力，2023业绩预期分位高且加速　　2023年传统工程机械领域有望在地产企稳及基建投资力度增强的背景下同步触底反弹，预计销量降幅较22年有明显缩窄，边际改善较为明确。船舶制造领域订单进入上行周期，集运/油运/军用船舶订单量及订单价格或双升，有望实现景气双击。3C设备领域，智能手机终端低景气计价充分，AR/VR渗透率早期设备先行的逻辑充分，机器人/机器视觉在制造业生产效率提升领域具有广泛且强劲的下游需求支撑。高端专用/通用设备领域，不仅具有受益顺经济周期的贝塔逻辑，在高质量发展、产业链补缺补强，制造业升级等产业政策支持下，风光电半设备/机床刀具等细分设备领域都具备较强的阿尔法属性。　　中观跟踪及行业配置　　4.1 短周期走向扩张前期，关注硬科技与可选消费投资机会　　2023年宏观经济短周期预计进入扩张前期，可选消费、硬科技相对占优。历史规律来看，短周期的四个不同阶段均有较为明显的占优行业。周期资源品类行业具有较强的顺周期属性，在扩张前期和扩张后期均取得明显超额收益，特别是在扩张后期时，表现相对其他行业明显更占优，而金融、建筑地产则往往是在衰退后期有较明显的超额收益。扩张前期，受益于收入与消费预期回暖的可选消费迎来较优配置时机，与之相对比，必选消费则体现出明显的“防御”属性，在衰退前期明显跑赢其他行业，公用事业也有与必选消费类似的市场特征。而科技和高端制造行业明显受益于流动性宽松，流动性相对充裕的衰退后期和扩张前期行业均有明显超额收益，或许是由于软科技的服务属性相对更稳定，其在衰退后期的逆周期属性更加明显，而硬科技在扩张前期表现相对更优。　　　　需要注意的是，上述基于历史规律的统计和总结是基于行业的最基本特征进行的，实践之中很多行业不仅具有单一风格特征。例如白酒、医疗器械、医疗服务等，兼具必选消费特征与成长性，在扩张前期和衰退前期均有较优的市场表现。　　2013年与2020年下半年与2023年经济环境相仿，两年中均是行业景气周期上行的硬科技与可选消费行业表现占优。2012年我国经济增速显著下滑，GDP增速由上年的9.55％迅速下滑至7.86％，经济下行之下央行数次降准降息、地产基建相关刺激政策纷纷出台，2013年经济有所企稳复苏，2020年下半年，在有效的疫情管控下，经济迅速从疫情的重大冲击之中逐渐缓解，企业纷纷复工复产。2013年、2020年下半年与2023年经济环境相仿，特别是2013与2023年均属于第二库存周期的扩张阶段，也都面临着增长中枢下行背景下主导产业的选择与转换，可对标性更强。　　2013年与2020年下半年行业上均是硬科技与可选消费行业占优。2013年、2020年下半年市场行情均有显著分化，创业板表现优异，2013年上证指数下跌6.7％，而创业板指则上涨82.7％，2020年下半年上证指数上涨21.4％而创业板指则上涨43.3％。行业上，2013年，4G周期、移动互联网浪潮下传媒、计算机、通信、电子等行业领涨市场，军工、电新、医药等也有不错表现，地产政策趋于宽松之下，地产后周期相关的家电、轻工涨幅也居于前列。而2020年下半年，复苏预期之下消费者服务、食品饮料领涨市场，受益于能源革命的电新及军工等硬科技及“促销费”政策下受益的汽车、家电等受可选消费品也有不错表现。　　　　4.2 主线一：部分产业趋势与政策导向双利好的高端制造　　信创有望持续受政策支持，行业信创渗透率仍有广阔空间。“二十大”报告中反复提及“安全”，将“国家安全”提升至“民族复兴的根基”的高度，推进国家安全体系建设有望成为未来5年的重要战略方向，信创行业是国家科技安全建设的重中之重，有望成为政策重点关注和支持对象。　　多年以来政策的持续支持下，信创行业已经逐步从“不可用”过渡到“可用”，并进一步发展到“好用”。2022年10月28日，《全国一体化政务大数据体系建设指南》发布，提出“2023年底前，全国一体化政务大数据体系初步形成，基本具备数据目录管理、数据归集和开放等能力显著增强，政务数据管理服务水平明显提升，到2025年，全国一体化政务大数据体系更加完备，政务数据资源全部纳入目录管理”，党政信创仍有望进一步下沉拓展，而行业信创的新市场拓展则有望带来更广阔的增长空间。2017年6月1日《网络安全法》正式实施，定义了关键信息基础设施的范围、保护的主要内容等。法案指出：“国家对公共通信和信息服务、能源、交通、水利、金融、公共服务、电子政务等重要行业和领域，在网络安全等级保护制度的基础上，实行重点保护。”在这一基础上，也即形成了信创党政+关键行业+其他行业的信创“2+8+N”体系。目前来看，八大关键行业之中，金融信创渗透率最高，电信次之，而其他的关键行业渗透率仍然较低，仍具有较为广阔的成长空间，“自主可控”的政策定调之下，相关行业信创有望加速发展。关注技术相对成熟、生态不断完善的CPU、操作系统、数据库、办公软件。　　　　2023年军工行业处于产能大年，“以销定产”模式下行业需求预计旺盛，大飞机商业化有望拉动航空及军工电子产业链。军工行业具有显著的“以销定产”特征，近年来航空产业链、军工电子等高速扩产，下游需求预计旺盛。此外，2022年11月8日，珠海航展C919再获300架大单，此前中国商飞已累计获得28家客户815架C919订单。C919产业链复杂、附加值高，涉及从设计研发、生产制造到运营维修的复杂流程，设计研发主要由高校和科研院所负责，制造产业链上游包括合金、复合材料等原材料，中游涉及零部件、机载系统、动力系统、机体制造等，其中机载系统主要包括机电系统、航电系统等。航空产业链、军工电子有望受益于“大飞机”商业化。　　　　工业机器人、工业母机等高端机械行业有望受益于制造业复苏。工业机器人、工业母机均是进口替代需求旺盛的高端机械行业，是二十大“推进新型工业化、建设制造强国”的重中之重，对于提升我国工业自主可控有重大意义，有望持续获得政策支持，且从历史经验来看，作为工业生产的基础设施，工业机器人、工业母机的产量与制造业投资高度相关，伴随经济复苏、制造业回暖，行业需求有望迎来回升。　　　　集采政策压力边际缓和，优化防疫之下医疗器械、CRO等有望迎来估值修复。2022年9月的“脊柱国采”、2022年10月福建牵头的27省“电生理集采”等均设立了保底中标价，第六批、第七批集采平均降幅均为48％，较此前历次集采有明显下降，同时国家医保局明确创新医疗器械确定不纳入集采，集采政策压力边际有所缓和。此前2022年9月国常会为包含医院、高校、职业院校、中小微企业在内的九大领域的设备购置和更新改造提供1.7万亿贴息贷款，医疗器械需求有望迎来爆发，叠加12月防疫政策有所优化，关注医疗器械行业投资机会。此外，CXO在手订单仍维持高增速，在2021年的高基数之下订单仍维持50％以上的增长，行业2023年仍有望延续高景气。　　　　半导体设备、材料及设计2023年兼具成长性与周期性双重利好。作为科技“卡脖子”的重点领域，半导体行业有望获得科技自主可控政策的持续支持。尽管半导体行业处于下行周期，但中芯国际、长江存储、积塔半导体等下游主要晶圆厂逆势扩产，半导体设计、设备及材料有望受到拉动。而从半导体周期来看，Omdia预计当前的下行周期将在2023年第二季度触底，并可能在下半年开始全面复苏，行业有望迎来周期性与成长性的双利好。　　　　相关法律法规加速落地，汽车智能化迎来渗透率高增拐点。一直以来相关法律法规方面的空白是限制智能汽车发展的重要痛点之一，2022年下半年以来，相关法律法规落地加速，2022年6月的党的十八大以来工业和信息化发展成就发布会上，工业和信息化部副部长辛国斌表示：“2021年示范区自动驾驶模式下，真实道路测试的总里程约308万公里，可统计的事故有21起，平均每14.7万公里发生一次”，该数据处于国际先进水平，辛国斌进一步表示将“出台自动驾驶的功能要求、信息安全等重要标准，并适时开展准入试点，推动智能网联汽车产业发展”。深圳、上海等地先后出台管理条例，11月工业和信息化部会同公安部组织起草了《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知（征求意见稿）》，随着相关法律法规空白逐渐被填补，汽车智能化落地预计将更为顺畅。此外，当前L2级别自动驾驶已相对成熟，L3级别也已具备一定的技术竞争力，据亿欧智库预测，至2025年L2、L3渗透率有望分别达到35％、6％，较2022年预期的15％、1％显著提升。　　　　4.3 主线二：部分受益于经济复苏同时行业具有反转动力的可选消费　　游戏行业政策口径转向，行业有望迎来估值修复。11 月 16 日，人民网发布财评《深度挖掘电子游戏产业价值机不可失》指出“电子游戏早已摆脱娱乐产品的单一属性，已成为对一个国家产业布局、科技创新具有重要意义的行业”，“游戏科技在助力5G、芯片产业、人工智能等先进技术、产业发展中起到了重要的作用”，财评肯定了游戏产业的重要价值，而游戏版号来看，2022年4月以来游戏版号恢复发放。前期游戏行业持续面临的政策压制有望迎来转折，行业有望迎来修复。国内游戏市场预期稳步恢复的同时，政策也积极鼓励包括游戏在内的文化产业走出去，2022年7月，多部委联合印发《关于推进对外文化贸易高质量发展的意见》，再次强调积极培育包括网络游戏在内的文化产品出口竞争优势，并提出到 2025年形成一批具有国际影响力的数字文化平台和行业领军企业。游戏出海进程有望受政策驱动加速。　　　　经济进入扩张前期，消费电子景气有望回暖，特别关注VR产业链及元宇宙需求爆发机会。2022年以来，消费电子景气整体表现弱势，但从历史经验来看，消费电子行业景气度与经济周期密切相关，伴随经济复苏，消费电子行业有望迎来触底反弹。并且尽管当前消费电子整体弱势，但结构上仍有苹果产业链、VR等相对亮眼的戏份赛道。根据wellsennXR数据显示， 2022年三季度中国VR销量27万台，同比增长245％，2022年VR产业链进入需求爆发阶段，2023年苹果MR等新品预计上市，VR销量有望维持高增速，关注VR产业链及元宇宙投资机会。　　　　造纸行业有望迎来成本端下降与需求回暖双重利好。冬季过后欧洲能源危机有望一定程度缓解，2023年海外主要纸浆供应产能有望较2022年进一步释放，叠加全球经济衰退影响，造纸行业成本端浆价有望进入下行周期。同时历史经验来看，在社零回暖区间，白板纸、瓦楞纸、箱板纸等的价格往往趋于上行，2023年随经济逐步进入扩张前期、消费预期回暖，行业需求端有望迎来上行，有望迎来利润修复。　　　　4.4 主线一、二中的绝大多数高端制造和可选消费行业具备高估值性价比　　主线一、二中的绝大多数高端制造和可选消费行业具备高估值性价比。对于风格轮动中占优、行业景气周期向上的行业，仍需考虑期高景气是否已被市场充分预期及消化，综合考察上述主线一、二中各行业与所有行业估值情况，主线行业中除工业机器人外，其余所有行业市盈率分位数均处于50％以下，具备较高估值性价比。　　2023年行业配置建议关注：1）部分产业趋势与政策导向双利好、估值合理的高端制造：信创、国防军工（航空产业链、军工电子）、高端机械（工业母机）、医药（医疗器械、CXO）、半导体（设计、设备、材料）、汽车智能化；2）部分受益于经济复苏同时行业具有反转动力的可选消费：游戏、消费电子、元宇宙、造纸。　　　　策略专题　　5.1 发展高质量产业：政策推动产业结构转型升级　　二十大报告提出：要坚持以推动高质量发展为主题，增强国内大循环内生动力和可靠性，提升国际循环质量和水平，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。其中，产业层面需要着力提升产业链供应链韧性和安全水平，建设现代化产业体系。近年来，随着中国经济发展进入新时期，传统的主导产业已无法提供更高的边际收益，我们已进入仰仗创新作为主动力的发展阶段。随着贸易保护主义抬头，经济全球化遭遇逆流，新冠肺炎疫情对全球生产网络产生了巨大冲击，新工业革命对全球产业链布局的塑造日益深化，全球产业链呈现出本地化、地区化趋势，产业链分工的逻辑和形态发生了很大变化。在此背景下，我们理解产业政策的重点落在了发展高质量产业上，通过提升产业基础能力，以锻长板和补短板为抓手，最终促进整体产业链转型升级，从而提高我国产业链安全性、稳定性和竞争力。　　　　　　我们所定义的高质量产业，是以顺应技术突破和发展重大需求为基础，综合考虑附加值厚度、产业链长度、正外部性强度，对经济社会全局和长远发展具有重大引领带动作用的产业。类似的概念市场多有讨论，比如战略新兴产业，2010 年《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》明示了节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车等七大战略性新兴产业；再如新主导产业，我们在报告《新型战略性工业化下的主导行业选择》中军工装备、人工智能、新能源汽车、工业互联网、智能制造等行业最符合当前阶段的时代需求。相较已有定义高质量产业更加强调即期对经济增长的支撑能力以及对国家安全主题的响应，我们认为主要覆盖以下四块：（1）有国际竞争力的战略新兴行业；（2）能推动传统行业升级的技术行业；（3）挂钩国家安全、自主可控的战略性行业；（4）惠及民生福祉、推动共同富裕的战略性行业。　　高质量产业中有国际竞争力的战略新兴行业我们认为目前优势较大的主要在5G 、新能源汽车、人工智能、量子计算、生物医药等领域，这几个行业的共性是产业链都较为复杂，国内产业链配套基本完整，技术领先性在世界上有一定优势，诸如5G 、新能源汽车、人工智能行业的国内产能在全球市场已有一定份额，已经出现了行业性的龙头公司。上述行业是典型的知识与资本密集型创新驱动行业，目前已经有了一定的发展积累，能够供应中高附加值产品用于出口，同时前向、后向效应显著，产品的生产不仅需要产业链上下游多方主体间广泛参与，也能够调动政府部门间通力协作，有利于短期内区域经济建设以及产业转型升级。　　　　高质量产业中能推动传统行业升级的技术行业我们认为焦点在于双碳目标下围绕传统行业降低单位能耗的主题，聚焦新能源（光伏、风电、氢能）、低碳环保、资源回收等行业。新能源行业助力全球减碳大目标，中国能源结构转型加速新能源发电渗透率提升，新能源装机占比提升的硬性要求驱动行业高增速。低碳环保行业主要涉及低碳冶炼技改、火电机组改造、碳捕集碳回收以及绿色建材，助力电力部门、工业部门、建筑等重碳排部门减碳、脱碳。资源回收行业涉及战略资源安全，助力产业链闭环降本，建议关注动力电池回收、工业金属回收、废旧材料回收等细分领域。　　　　高质量产业中挂钩国家安全、自主可控的战略性行业我们认为主要在硬科技领域，短期补短板需求较为急迫的领域是集成电路、操作系统与工业软件、数控机床、精密仪器以及大飞机，长期在硬科技树中的弱势领域都有补短板需求。目前我国产业链面临着三大外部风险: 一是断供风险，二是自主可控风险，三是全球供应链重构风险。集成电路和操作系统与工业软件两块是近几年受海外政策影响最大的领域，以美国《芯片与科学法案》为代表的他国政策集建立了严苛排他性科技产业机制，限制了重点领域先进科技成果的出口，因此这两个行业的发展更具紧迫性，有望获得更多的政策倾斜。数控机床、精密仪器以及大飞机是传统的弱势行业，长期以来依赖进口，目前我国已迈出自主化建设的第一步，未来有望进入行业的高速发展期。　　　　　　高质量产业中惠及民生福祉、推动共同富裕的战略性行业建议关注土地流转、现代农产品加工、保障性住房以及大众消费升级（文化休闲、健身运动、宠物娱乐、养老康健）。共同富裕愿景下获利行业一是做大蛋糕的行业，二是分好蛋糕的行业，三是民生消费领域。做大蛋糕这块我们建议重点关注乡村振兴领域，例如土地流转、现代农产品加工板块，土地流转是要素市场化改革的重要一块，通过鼓励农民土地经营权入股发展农业产业有助于提升农民非劳动收入；现代农产品加工是通过对农业的工业化改造提升产成品附加值，有利于提升初次分配中农民的获得权重。分蛋糕这块我们建议关注保障性住房建设，近年来保障性住房制度体系不断完善，保障房建设有望成为房地产链新的增长点。大众消费这块，共同富裕目标下，橄榄型社会的形成将有效提振居民消费能力和意愿，伴随代际更替，新的消费习惯上会倾向科技、便利、健康属性以及情感价值需求，推荐关注文化休闲、健身运动、宠物娱乐、养老康健领域。　　5.2 个人养老金：新资产项正式启航　　个人养老金正式落地，新资产项进入发展萌芽期。2022 年 11 月 4 日，人社部牵头五部门出台关于个人养老金的四大政策文件，标志着国内个人养老金正式落地，于国内36个城市试点。个人养老金落地后，我国已初步建立三支柱养老体系，即以基本养老保险为第一支柱，以企业年金和职业年金为第二支柱，以个人养老金为第三支柱。当前我国养老体系以第一支柱为主，第二支柱为辅，第三支柱尚处萌芽期。人社部数据显示，截至2021年底，中国养老金结存金额13.6万亿元，其中，第一、二、三支柱养老金占比分别为67％、32％、1％，第一支柱独大，第二支柱占比偏低，第三支柱几乎缺位。　　　　节税效应显著，个人养老金对中高收入群体存在吸引力。根据税务总局发布的《关于个人养老金有关个人所得税政策的公告》，国内个人养老金税收将采用EET模式，即在个人养老金的购买阶段、资金运用阶段免税，在个人养老金领取阶段（优惠）递延纳税。具体细节上，初期参加人每年缴纳个人养老金的上限为12000 元；领取环节，个人领取的个人养老金单独按照 3％的税率计算缴纳个人所得税。结合个税阶梯税率表，我们发现，对于边际税率档位大于3％的个人纳税者，从终值角度出发参与个人养老金都是划算的，都存在节税效应；由于目前个人养老金账户在退休前无法提取，其与自由可支配资产养老金比较时存在流动性折价，以美国传统IRA计划为例，美国传统IRA在59.5岁之前支取IRA 资金需要缴纳提取额的10％作为罚金，因此对于距退休时间较长的人群在考虑个人养老金投资决策时也需考虑这点。　　　　个人养老金有望成为家庭主要资产项，能够极大促进金融市场的发展。从发展较早的国家经验看，个人养老金的快速发展催生了一种养老金社会主义化趋势，即养老金成为居民财政配置主要资产项，养老金投资机构在资本市场地位举足轻重，影响市场整体偏好。以智利为例，1981年智利确立以个人投资账户为基础的个人养老金制度时，其国内上市公司市值仅为 GDP的 26.6％，资本市场基础薄弱；到 2017 年，当智利个人养老金规模占 GDP 比例为 72％时，股票市值与GDP 之比也提升到 106.35％。此外，衡量金融市场深度的重要指标之一“M7-M1”在个人养老金计划推出后也得到了长足发展，从1981年占GDP的27.7％增长到2000年的87.5％。同时，个人养老金能够和资本市场形成良性互动，共同发展。以个人养老金发展相对较好的美国为例，个人养老金制度建立40年来，在 IRA 等制度安排下，个人养老金与公募基金互相促进，资产规模稳步增长，带来资本市场的长期繁荣，带动创业创新，促进美国经济持续增长。从OECD国家数据看，2020年OECD国家个人累计制养老金计划存量平均占到GDP的99.9％，中位数26.5％，同期我国为4.1％，横向比较成长空间广阔。　　　　再平衡效应：个人养老金长期入市有望推动股市潜在风格变化，成长、周期风格更为受益。再平衡效应主要来源于养老金新增资金入市对整体机构偏好产生的影响，总量上来源于缴纳个人养老金群体累计存入的金额，我们预测远期2050年这一部分将达到GDP的20％；结构上来源于权益仓位的提升，2020年OECD国家个人养老金权益配置比例平均为30.2％，而当前国内养老产品/年金产品这一比例通常在10％附近，有较大提升空间。最近四个季度与目前专业投资机构持仓风格分布相比，养老金产品高配了成长、周期板块，低配了金融、稳定、消费板块。假设中期2025年第三支柱个人养老金存量额达到GDP的2％，我们认为再平衡效应的存在将推动机构长期投资风格提升成长、周期的权重。　　　　？　　5.3 中国特色估值体系：关注央企系统性低估的修正　　估值维度我们推荐中国特色估值体系建设对央企板块估值提升的推动。易会满主席在金融街论坛上提出的“探索建立具有中国特色的估值体系”论断是年末资本市场讨论的热题，后续上交所也发布了《中央企业综合服务三年行动计划》，旨在推动央企估值回归合理水平。上市央企低估值的情况在A股市场长期存在，特别是今年以来我们观察到有很多经营发展稳健、质地优良的央企股价跌破了净资产。从上交所的统计数据看，2022年前三季度，上交所央企营业收入、净利润占上交所整体营收和利润均超过50％，但其市值仅占上交所总市值的40％左右；整体PE约8倍，低于上交所整体PE 13倍。央企低估值的情况不能简单归结于市场有效性不足，从企业自身层面看，央企上市公司成熟度高、平均盘子都很大，也有行业特性，这部分因素导致的低估是结构性低估；另一层面从市场整体看，A股上市公司存在显著的流动性溢价，换手率高的公司更容易获得高估值，市场追求以公司的财务价值定价，而央企上市公司换手普遍不活跃，自由流通股比普遍较低，散户为主体的投资者结构无法给央企的社会贡献准确定价，这部分因素导致的低估是系统性低估。　　　　我们认为当前时点，具有中国特色的估值体系建设活动的第一阶段目标就是推动央企板块估值修正，为后续更多的资本市场操作创造前提条件。在此前的国企改革三年行动方案中，以及对部分试点企业提出了市值管理上的目标，提出“重视市场反馈，合理引导预期，提升上市公司价值”。从上交所发布《中央企业综合服务三年行动计划》看，推动央企板块估值修正的抓手主要有两块，一是提升与投资者沟通的能力，提高透明度与信息披露质量，这块是目前民营企业显著做得更好的领域；二是通过开展央企专业化整合，推动打造一批旗舰型央企上市公司，预计后续央企平台资本运作、并购重组和子公司分拆上市动作的概率也会提升。　　具体落到估值修正上，我们认为结构性低估（规模因子、行业因子、风格因子等）是客观上较难变化的，因此更应该关注系统性低估（流动性因子、投资观念等）的修正。流动性层面，经验证据表明换手率对估值有正向贡献，因此如何提升公司对投资者吸引力是下一步工作的重点，包括提升与投资者交流的频率、更高频次组织公司调研活动、及时回应市场关切问题、盘活战略性持有股本都是可以提升流动性因子表现的重要手段；而投资观念的改变则依赖于投资者教育以及投资者结构的演变，长期资金以及机构投资者比例的提升能够更好的弱化投资的短期财务目标，赋予公司的分红价值以及社会价值以更高的决策权重，一个可参考的范式为ESG准则。ESG准则侧重于上市公司社会价值的衡量，广受国际机构投资者认可。在今年5月发布的《提高央企控股上市公司质量工作方案》中，国资委对于央企ESG信息披露做出了进一步规范，2022年推动更多央企披露ESG专项报告，力争到2023年实现全部央企发布ESG专项报告，而2021年只有41.52％的央企发布过独立的ESG报告，从未发布ESG报告的央企占比达21.45％。通过推动ESG信息披露规则加快落地，央企的社会价值有望得到更广泛的认可，最终在央企的估值上有所体现。　　　　风险提示　　（1）逆周期政策力度或发力效果不及预期：经济的有效复苏仍待逆周期政策的进一步发力，逆周期政策力度或发力效果不及预期可能对复苏进程形成拖累；　　（2）疫情发展超预期恶化：当前新冠疫情形势仍然严峻，病毒变异进程仍未停止，仍具有较高的不确定性；　　（3）俄乌局势发展超出预期：俄乌局势演变对于全球经济、国际局势都具有较为重要的影响，俄乌局势发展超出预期或对我国经济或股票市场造成冲击。

金融界2022-12-25

方正证券：四大核心因素导致A股市场低迷，3000点下方是“空头陷阱”

底”，短线盘中有较强的反弹要求。　　上证50价跌量缩，5日均线得而复失，30日线及90日线失而复得，价跌量缩的量价关系，短线杀跌动力不足，60分钟K线组合形态为“收敛三角形”整理，技术上面临方向选择。　　创业板价跌量缩，5日均线反压，中短期均线空头排列，价跌量缩的量价关系，日线SKD指标跌至底部，加之K线组合形态，30分钟及60分钟MACD指标底背离，60分钟K线组合为“金针探底”，短线继续下跌的空间有限，技术上存在较强的盘中反弹要求。　　综合技术分析，我们认为，大盘K线组合形态与10月28日及31日的形态相似，加之“五连跌”所引发的技术性严重超卖态势，短线继续回落的空间有限，技术上有较强的反弹要求，下周大盘有望走出震荡反弹走势，反弹空间与量能释放程度成正比，若量能能有效释放，则反弹力度大，上涨斜率高，若量能难以有效释放，则反弹力度小，上涨斜率低。　　基本面分析　　大盘自12月7日调整以来，持续震荡走低，越是临近年底，大盘走势越是低迷，尤其是12月12日以来，大盘走出了“十连跌”走势，周线走出了“两连阴”态势，市场没有赚钱效应，仅靠拉动蓝筹股来维稳指数，指数回落的幅度不大，大盘仅回落6.04％，但A股算数平均股价回落了8.67％，市场实际整体价格重心在加速下沉，市场成交量极为低迷，形成“地量”复“地量”、“地价”复“地价”的流动性恶性循环，市场信心遭受重挫。　　那么，A股市场如此低迷的内在核心因素是什么，A股会不会就此沉落下去，3000点能否再度失守，前期低点2885点能否被击穿，成长股是否难有“出头之日”，蓝筹股是否继续“独占鳌头”，这是市场非常关注的问题，也是我们不断努力破解的问题。对于市场关心的问题，我们的观点是：　　其一、季节性因素加居民存款转换。历史规律表明，每年年底受企业回笼资金结算影响，市场流动性较差，年底A股基本没有行情，可谓跌多涨少，与流动性相关的中小市值题材股基本以下跌为主，即便2014年底政策极度宽松，大盘上涨也仅是依靠蓝筹拖动，以创业板为代表的中小市值题材股则走弱，2018年四季度更是因流动性压力问题，中小市值题材股爆发了股票质押风险及商誉减值风险，才有了向中小微企业注入资金的“纾困”政策。　　每年年底资金面偏紧是规律，今年也不例外，甚至流动性压力值高于历史平均水平，这就是为什么央行在12月5日降准0.25个百分点，释放约5000亿中长期资金，12月15日央行通过MLF超额续作释放1500亿中长期流动性，但以1M期为代表的跨年中长期利率仍持续飙升的原本因所在，除企业回笼资金因素外，还有就是三年疫情因素扰动，居民就业、房贷等压力凸显，居民将短期存款转为长期存款，以应对疫情带来的不确定性，M1-M2负剪刀差急剧加大，加剧了市场流动性压力。　　我们可以得到这样的结论，那就是“季节性因素+居民存款转换”，是年底前量能难以释放，A股持续走弱，大盘走出“十连跌”的内在关键性因素。　　其二、3000点之下仍是空头陷阱。我们在4月底及10月底的报告中就反复强调，大盘跌破3000点就是“空头陷阱”，也一直强调2890点不会被有效击穿，即便盘中击穿2890点，大盘也会立即反转，并迅速脱离底部，重新回升到3000点之上，原因在于我们预计2890点附近为大盘2011年～2020年的十年里运行的价值中枢。　　从过去30多年的A股运行历史规律看，我们预计2890点附近的价值中枢，将是2021年～2030年十年里大盘箱体运行的“箱底”，也将是这十年里大盘的低点，对大盘形成非常大的支撑，这不但宣示着当前大盘仍处于2021年～2030年期间大盘箱体运行的底部，同时也以意味着大盘未来向上的空间远远大于向下的空间。　　今年以来，受地缘政治恶化、美联储大幅加息、疫情扰动的不确定性、经济下行压力不断加大的“四大”因素影响，大盘也通过连续二次大幅回落的方式考验2890点附近支撑，但2890点都没有被有效击穿，大盘随之都走出了大幅上涨走势，这就说明2890点附近的支撑是有效的。　　我们可以得出这样的结论，3000点下方依旧是“空头陷阱”，除非出现所谓重大利空，本轮大盘回调，2890点不会被有效击穿，事不过三，若这一次大盘能在2890点—3000点平台获得支撑而重返升势，那么大盘明年一季度有望挑战3424点压力，中线将向3731点发起挑战。　　其三、今年最后一周行情值得期待。大盘已走出了“十连阴”，不但技术上出现超卖，而且大有调整“一步到位”的态势，市场有这样的谚语，那就是“快刀斩乱麻”比“钝刀子割肉”要好的多，大盘越是逼空式下跌，越说明调整的幅度大、周期短，对于今年最后一周的行情我们是期待的。　　我们认为，2022年最后一周，A股上涨概率大，原因在于：其一是由于“圣诞节”期间，欧美股市休市，外在的扰动因素不存在；其二、企业资金回笼结束，流动性压力减缓；其三过去三十年来，年底最后一周上证上涨概率是57％，上涨均值0.6986，中位值为0.1812，创业板设立以来上涨概率33％，上涨均值-0.0774，中位值为-0.4152，近十年来，年底最后一周上证上涨概率是70％，上涨均值0.6562，中位值为0.4535，创业板上涨概率40％，上涨均值0.3863，中位值为-0.1746。　　其四、市场风格将会出现转换。尽管当前市场低迷也与新冠感染人数上升扰动、消费不升反降有关，但这个因素是短暂的，一切终将过去，居民消费终将起来，经济的前景值得期待，无论是外在因素扰动不再，还是流动性压力将减缓，乃至历史规律的显示，我们对今年最后一周的大盘企稳回升走势充满预期。　　从历史规律上看，年底最后一周，市场结构继续分化，蓝筹整体表现还会强于成长，有望上涨的行业有社服、食品饮料、非银、纺服、机械设备、建筑建材等，表现略逊的大概率为煤炭、公用事业、商贸零售、农林牧渔等。　　但我们的观点不变，尽管年底前短期困扰因素仍存，但时间能够抚平市场创伤，随着时间的推移，扰动年底前市场因素不复存在，明年年初是一个重要的时间窗口，年前退一步，年后将“海阔天空”，谁蹲下的越深，谁就会跳起的越高，年底前大盘回撤，恰为明年大盘行情做好充分的蓄势准备，按照风格轮动规律，谁蹲的幅度深，谁的弹性就越大，谁就在未来行情中涨幅高，谁蹲的幅度浅，谁的弹性就越小，谁就会在未来行情中涨幅小。　　操作策略　　尽管大盘也走出了“十连跌”，上周大盘跌幅也较深，对市场信心伤害较大，但跌出来的机会也逐渐显现，“地量”的不断出现，既是交投清淡，也预示着空方杀跌动力在逐渐耗尽，大盘的快速调整，也为市场多头积蓄了力量，力量的天平正在发生改变。无论是技术形态，还是历史规律，我们认为，年前最后一周大盘走出震荡盘升走势，并有望红盘报收。　　冬至已过，新的轮回开启，春已不远，万物必将复苏，大盘就在底部，不必追寻最低点，机会跌出来了，不必再斤斤计较，做好择时准备，迎接春暖花开季，我们的观点不变，预计明年投资最好时间周期在上半年，投资结构在高科技成长股。操作上，轻指数、重个股，逢低关注金融、智能制造、物联网、通信技术、新能源、教育、文化娱乐、输变电设备等及“三低”股，回避前期涨幅过高股及垃圾股。

金融界2022-12-25

李大霄：一系列重大利好政策终会起反应，中国股市底部特征越来越明显，调整的时间和空间或已到位

平来看，截止到2022年12月23日，上证50指数只有9.3pe1.24pb，沪深300指数只有11.2pe1.31pb，上证指数12.2pe1.26pb，恒生指数9.6pe0.97pb，这也与历史底部估值距离不远。更加重要的是上证50指数已经距离2022年10月31日的低点上涨超过14％，恒生指数上涨超过34％，恒生科技指数飙涨52％，只不过绝大部分人都浑然不觉而已，绝大部分人喜欢追逐高估的五类股票，都与这些最低估最优质蓝筹龙头股无关，所以对底部的感觉不明显。其实这次历史大底是深度价值投资者一生难遇的投资机会。　　特别是长期资金入市，对中国股市意义重大。长期资金入市可以推动市场底部形成重心上行，要稳定市场还需要保持引资速度和融资速度的平衡，我们欣喜地盼来了《个人养老金实施办法》，这是实实在在的真正意义的重大利好，可以源源不绝地带来长期资金，这是中国股市32年以来最实在的利好消息。其他各项长期资金如社保、保险、外资、银行理财、公募基金和私募基金入市也才刚刚开始，还没入市的各项长期资金潜力还很大。若打开您的银行账户，个人养老金账户开户领红包已经赫然在目。当然，长期投资价值投资理性投资观念不可少。相信祖国，相信未来。

金融界2022-12-23

收评：A股三大指数本周集体五连跌，沪指盘中创逾一个月新低

　　对于A股，光大证券分析称，蓝筹与上证50的局部做多，对市场情绪支撑比较有限，甚至在弱势环境后续也会有调整压力。市场企稳的信号不明确，交易上建议继续蛰伏。消费板块是一个大类板块，细分方向非常多，这也给了大消费板块轮动的机会。目前的轮动都是机构调仓行为的体现，投资者可以跟随大消费调仓的方向，回调阶段关注医疗美容、教育、商业连锁等方向。　　恒泰证券建议，在上证指数收复长趋势强弱分水岭3150-3160区域之前（5年均线、20季度均线、60月均线位置），或上证指数日K线出现放量阳线之前（成交量3500亿元左右或以上），投资者可考虑保持谨慎。　　东北证券认为，市场仍在中期修复的逻辑中。存量博弈下倾向于跌出来的机会，伴随着指数的回落，短期市场的赔率有所上升。考虑到市场四连阴叠加技术指标底背离，因此，短期不宜过分悲观，可以开始逢低布局，风格均衡些并适度关注双创主线大概率会先行止跌企稳的试盘布局机会；因为近期的A股走势经验看，靠上证50指数来护盘时适得其反的、真正好的护盘还是需要双创来发力。　　中信建投证券建议关注以下几条主线：一是稳增长主线，主要是地产链，包括地产、基建、建筑建材、家居家电以及保险银行等，加之近来地产政策密集，阶段性机会仍会呈现；二是疫后复苏主线，以大消费为主，包括航空机场、酒店、餐饮、旅游等，以及食品饮料、商超、免税以及医美等这些前期受压制较大的细分领域；三是有潜在政策支持的领域，如央国企改革、信创、数据要素、高端制造、安全等；四是面临业绩拐点预期的行业，如工控、通用机械以及制造业的修复机会等。

金融界2022-12-23

李大霄：一片悲观中，隐藏着四个积极信号

才能够有此力量，才有此气魄。　　三是上证50指数今天上涨0.47％，虽然上证指数又回到3000点左右，但上证50指数自2022年10月31日以来，从2288点涨至2619点，大涨14％，绝大部分散户投资者对蓝筹股深恶痛绝，唯恐避之不及，这种不顾一切的大胆抢筹进行战略部署行动，绝非散户所为。　　四是众多政策利好的高度、广度、力度皆非同小可，广泛涉及防疫政策优化、民营经济、房地产、平台经济、职业教育等众多关键领域，可谓是久旱逢甘霖，只不过很多人叶公好龙，待龙真要到来之时却满腹狐疑，眼睁睁地被外资抄走了大底。皆因为不识庐山真面目，只缘身在此山中。　　总的来说中国经济基本面向好趋势仍然成立，政策利好消息频发，J型曲线的下行空间有限上行空间较大，促进内需的一系列举措正在发力，优化疫情防控的后发恢复效应终会出现。而随着对股票市场一系列积极政策利好出台，蓝筹股估值水平已经吸引，长期资金入市方兴未艾，而外资入市已经先行一步，对中国的信心更加坚定。中国股票市场恢复也终会到来。

金融界2022-12-22

方正证券：经济有下行压力大盘将探底回升

　　外资流入态势呈现沪强深弱的情况下，上证50指数在昨日的市场也明显更为抗跌，这说明在当前市场观望情绪较为浓厚的情况下，资金仍较为青睐具有较强防御属性的价值蓝筹板块。　　盘面分析　　隔夜美股小幅走强，A股也小幅高开，但近期量能的急剧萎缩下，大盘仍以下跌报收。最终，大盘以下跌0.17％收盘，创业板下跌0.31％，两市总成交量较前一交易日减少10.18％，量能跌破6000亿，创下10月11日以来的“地量”，情绪跌至低点，信心等待补足。　　量能有所减少，个股活跃度减少，分化有所增加，昨有27家个股涨停，有33家个股涨幅在10％涨停板之上，有9家个股跌幅在10％以上，6家个股跌停，涨幅超过5％个股有138家，跌幅超过5％的个股56家。涨幅较高的为预制菜、旅游出行、农业、食品饮料、新冠特效药等，跌幅较深的为汽车零部件、半导体、培育钻石、汽车整车、航天军工等，大消费板块政策的持续释放下，消费复苏概念仍是市场的主要热点，量能大幅减少，赚钱效应仍存，亏钱效应增加，结构分化加剧，题材有所回暖，等待量能释放，是周三盘口主要特征。　　技术面分析　　从技术上看，周三大盘高开之后盘中一度冲高，随后逐步走出震荡回落走势，午后在前一收盘点位下方窄幅震荡整理，最终以下跌收盘，并呈价跌量缩的态势。短期均线空头排列，量能继续萎缩，盘中创12月7日回调以来的新低，短线大盘继续杀跌的动力不足，技术上存在反弹要求，按“地量”之后必有“地价”之规律，大盘盘中反弹后，还会创调整以来的新低。　　分时图技术指标显示，5分钟MACD指标底背离，15分钟MACD指标底背离，15分钟SKD指标底背离，30分钟MACD指标底背离且多头强化，30分钟SKD指标底背离且金叉，60分钟SKD指标底背离且底部金叉，大盘盘中有较强的反弹要求。　　上证50价涨量缩，30日线支撑，90日线得而复失，K线组合为低位的“孕育线”，技术上存在着反弹要求。　　创业板价跌量缩，所有均线空头排列，2300点关口失而复得，价跌量缩的量价关系，短线盘中还有回调压力，但继续杀跌的动力不足，盘中回调后有望走出反弹走势。　　综合技术分析，我们认为，短线大盘继续超卖，价格重心继续下移，但下跌的动力在减缓，“地量”复“地量”之下，市场的交投氛围并不活跃，技术上存在较强的反弹要求，短线有望挑战3100点附近的压力，能否跨越，量能能否释放是关键，若反弹后量能难以释放，则不排除“地量”后再创“地价”，但3050点附近的支撑较为有力，继续大幅下行的概率不大。　　基本面分析　　12月15日，国家统计局公布数据显示，11月规模以上工业增加值同比2.2％、前值5％，社会消费品零售总额同比-5.9％、前值-0.5％。　　从生产端来看，11月，工业增加值当月同比2.2％，低于市场平均预期的3.7％和上月的5％；三大产业齐齐转弱，其中服务业更是出现负增长，同比增速-1.9％。内外需同步转弱的情况下，上游生产意愿不足也是意料之内、情理之中。而当前疫情的快速散发之下，诸多岗位面临“缺工”的情况，在需求端尚未迎来明显修复的情况下，生产端再遇阻，我们预计工业增加值后续或还将继续回落。　　从投资端来看，11月固定资产投资当月同比增速回落至0.8％，民间投资降幅扩大至-3.4％，均创下年内新低。具体来看，三大分类中仅基建增速小幅回升，较上月同比回升1.1个百分点至13.9％，其中交通运输投资回升至14.4个百分点，呈主要的拉升力量，去年的低基数效应或是一大原因；制造业延续回落趋势，小幅回落0.7个百分点，其中通用设备、专用设备及电气机械行业投资增速回升，化工、有色、电子行业投资增速明显下滑，行业间分化较为明显；地产投资增速降幅继续走阔，11月地产投资降幅扩大至19.9％，除新开工、施工、竣工等数据走弱外，房屋销售及资金来源等资金项数据也同步下行，地产维稳之路仍可谓“道阻且长”。　　从消费端来看，11月社零同比-5.9％，低于上月的-0.5％，市场一致预期为-2.5，消费趋弱态势仍未有反转。分类别来看，商品零售、餐饮收入增速分别下滑至-5.6％、-8.4％。其中，商品零售中必需消费、可选消费增速同步转负至-5.9％、-5.7％。消费数据的低迷在市场预期之内，但下滑幅度如此之大仍在市场预期之外，但随着《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》文件的出炉，恢复和扩大消费的优先性的提升，我们预计明年消费端将成为率先修复的板块，在下游需求得到明显提振的情况下，上游企业的投资和生产意愿也会逐渐恢复。　　站在当前的时点看，经济的下行风险甚至“二次探底”的风险仍旧存在，但过度分析经济数据的意义已经不大，在中央政治局会议已经确定了明年的工作重心在拼经济的情况下；在中央经济工作会议已经确定了扩大内需是明年稳经济的重中之重的情况下；在《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》文件中指出，把恢复和扩大消费摆在优先位置的情况下，恢复消费、提振内需、维稳经济是明年上半年政府工作的焦点所在，在如此多的先决条件下，当前A股的走弱不应动摇对明年A股将趋势性走强的信心。　　我们认为，当前大盘已经5连跌，且各类资产都在各种程度上的走弱，纳指在5连跌后终有小幅企稳，作为大宗商品价格之锚的石油价格已经跌至80美元附近，猪肉价格快速下跌引起发改委研究保供稳价工作。各类资产价格的下行一方面说明资金的风险偏好仍处于低位，另一方面也说明年前市场交投清淡的影响仍在持续，资金仍在观望。　　从近期的盘面来看，量能的萎缩速度较快，周三的成交量已经跌破6000亿，这其中除了历来年末的交投都比较清淡外，近期疫情的快速散发也对市场造成了一定的心理压力，情绪上受到了较大的扰动。同时量能的快速萎缩之下，也说明市场的杀跌动力正快速衰竭，“地量”频现之下，大盘探底周期将缩短，短期的快速超卖之后，技术上的反弹需求越来越强，大盘的回升之日可期。　　操作策略　　昨北上资金净流入18.74亿，其中沪市净流入16.04亿，深市净流入2.70亿，外资流入态势呈现沪强深弱的情况下，上证50指数在昨日的市场也明显更为抗跌，这说明在当前市场观望情绪较为浓厚的情况下，资金仍较为青睐具有较强防御属性的价值蓝筹板块。操作上，轻指数、重个股，逢低关注券商、智能制造、物联网、通信技术、新能源、教育、文化娱乐、输变电设备等及“三低”股，回避前期涨幅过高股及垃圾股。

金融界2022-12-22

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