浙商策略：一个新变化，两点预期差lg...

　　摘要

　　投资要点

　　10月30日我们发布《把握反弹窗口》提出，随着三季报落地，结合情绪面、资金面、盈利面，市场处在反弹窗口。

　　本周消息面刺激不断，如何看短期走势，如何看中期市场的关键预期差？

　　1、短期维度：一个新变化

　　从短期视角，展望11月我们认为仍是做多窗口，但新变化在于，行情特征将从指数上涨阶段进入板块活跃阶段。结构上，经济温和修复背景下，先进制造为主，传统复苏为辅。

　　方法论上，分析短期走势需结合情绪面，最新数据显示，短期情绪已处较高位置，中期情绪仍处低位，综合短期和中期，意味着短期指数空间有限但市场情绪仍有修复韧性。与此同时，展望11月消息面，目前积极信号不断，且尚未有明显压制因素。

　　2、中期维度：两点预期差

　　预期差一：大势维度是否已反转。当前市场对是否反转有分歧，但我们认为：结合估值水平、宏观环境和结构运行等维度，市场自4月底已经反转进入筑底阶段，接下来，随着美联储货币政策转向信号增多和国内经济温和修复的信号增多，市场有望从筑底阶段进入结构牛市的上涨阶段。

　　预期差二：结构维度科创被低估。中期维度，我们认为科创板有望迎来超预期上涨。

　　一方面，基础在于，科创板产业分布的鲜明时代感，加之自2019年以来的持续估值消化，使其具备景气优势、估值合理、基金配置低等特征。另一方面，科创板正在迎来三点边际变化，交易层面流通盘扩容有利于基金配置，微观层面“大非”解禁叠加募投项目逐步投产，宏观层面宏观弱复苏信号增多。

　　结合行业组观点，就子领域和相关公司来看：

　　机械国防组（邱世梁/王华君），锚定确定性，聚焦新成长，聚焦新能源设备、电子特气等科技创新领域，相关公司有奥特维、海目星、华特气体等。

　　新科技组（程兵），围绕着大国崛起和国家安全来挖掘TMT投资机会，重视硬科技军工科技、信创与网络安全三大方向，相关公司有华峰测控、霍莱沃、天准科技等。

　　电子组（蒋高振），IC设计扩大敞口，IC上游聚焦核心；看好IC设计企业从库存拐点至需求拐点复苏周期，相关公司有澜起科技、纳芯微、富创精密等。

　　电新组（张雷），海内外能源转型诉求强劲，光伏及储能赛道有望高增，相关公司有天能股份、昱能科技、禾迈股份、派能科技等。

　　计算机组（田杰华），国产生态雏形已现，从完整内循环的终局倒推来看，产业仍有很广阔的发展空间，预计2023年需求侧有望快速起底反弹，相关公司有金山办公、致远互联、中望软件等。

　　医药组（孙建），创新配套产业链，业绩持续超预期，相关公司有诺唯赞、奥浦迈、海泰新光、键凯科技、药康生物等。

　　风险提示：技术迭代及下游拓展不及预期；美股波动超预期。

　　正文

　　

　　10月30日我们发布《把握反弹窗口》提出，随着三季报落地，结合情绪面、资金面、盈利面，市场处在反弹窗口。

　　11月以来行情显性化，上期周报《行情将如何演绎？五问五答》提出，经历了快速修复之后，后续情绪修复节奏或放缓，市场将从指数行情期进入板块活跃期。

　　本周消息面刺激不断，如何看短期走势，如何看中期市场的关键预期差？

　　1、短期维度：一个新变化

　　10月30日，在市场情绪底部，我们发布《把握反弹窗口》提出，随着三季报落地，结合情绪面、资金面、盈利面的边际变化，市场调整近尾声，处在反弹窗口。

　　11月以来行情逐步显性化，随着美元指数调整和国内经济修复信号增多等消息面刺激，市场逐步活跃。

　　从短期视角，展望11月我们认为仍是做多窗口，但新变化在于，行情特征将从指数上涨阶段进入板块活跃阶段。结构上，经济温和修复背景下，先进制造为主，传统复苏为辅。

　　方法论上，分析短期走势需结合情绪面，最新数据显示，短期情绪已处较高位置，中期情绪仍处低位，综合短期和中期，意味着短期指数空间有限但市场情绪仍有修复韧性。与此同时，展望11月消息面，目前积极信号不断，且尚未有明显压制因素。

　　具体来看，短期情绪指标，换手率分位点已达百分之96分位，超过百分之90分位阈值，预示市场交投情绪短期达到高位，继而后续修复节奏放缓。中期情绪指标，换手率均值（换手率MA20）最新为2.2％，初步脱离底部区域，但尚未达到2020年以来中枢，中期情绪修复仍有一定空间。

　　

　　

　　2、中期维度：两点预期差

　　中期维度，我们认为市场就大势和结构有两点关键预期差。其一，市场是否已经反转；其二，科创板是否被低估。

　　2.1预期差一：大势维度是否已反转

　　当前市场对是否反转有分歧，但我们认为：结合估值水平、宏观环境和结构运行等维度，市场自4月底已经反转进入筑底阶段，接下来，随着美联储货币政策转向信号增多和国内经济温和修复的信号增多，市场有望从筑底阶段进入结构牛市的上涨阶段。

　　一方面，从资金面视角，美联储货币政策转向的信号不断增多。其中，典型的信号有10月美国Markit制造业PMI（季调）逼近荣枯线。

　　结合9月《以史为鉴，美联储转向伴随哪些信号》中分析，美国从80年代以来一共经历了六轮完整的加息周期。分别是1982年12月-1984年8月，1987年1月-1989年5月，1994年2月-1995年2月，1999年6月-2000年5月，2004年6月-2006年6月，2015年12月-2018年12月。

　　从六轮加息周期的回溯经验来看，美国PMI逼近荣枯线是美联储停止加息的重要信号。就最新数据来看，10月美国Markit制造业PMI（季调）为50.4％，接近荣枯线，美国经济下行压力逐渐显性化。

　　进一步复盘美股表现，美股表现最好的阶段为加息转降息期间，其次为初次降息后3个月，表现相对较差的是加息结束前3个月。逻辑上来看，最后一次加息后，经济衰退迹象显现，市场预期货币政策从紧转松，美股往往会提前开启上涨行情。

　　因此，就美联储货币政策转向的影响，一则有利于美股企稳，二则有利于人民币汇率走势，三则美股和人民币汇率企稳也将改善北上资金流动。

　　

　　

　　另一方面，从基本面视角，经济温和复苏的信号逐步增多。

　　近期政策面支持措施频出，助力国内经济修复。一则，11月8日，据中国银行间交易商协会官网消息，交易商协会将继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资；二则，11月11日，国家卫健委公布进一步优化防控工作的二十条措施，科学精准做好防控工作。

　　就宏观经济和权益市场的关联度，我们认为往往体现为，经济下行阶段，防御为主，如2012年、2018年；强复苏阶段，价值股占优，如2016年至2017年；弱复苏阶段，新兴成长占优，如2013年、2019年。

　　因此，随着国内经济温和修复的信号增多，A股已逐步从上半年的防御风格阶段进入新兴成长占优阶段。

　　

　　2.2预期差一：结构维度科创被低估

　　展望2023年，从结构视角，我们认为科创板的走势也有较大预期差。

　　具体来看，中期维度，我们认为科创板有望迎来超预期上涨。一方面，基础在于，科创板产业分布的鲜明时代感，加之自2019年以来的持续估值消化，使其具备景气优势、估值合理、基金配置低等特征。另一方面，科创板正在迎来三点边际变化，交易层面流通盘扩容有利于基金配置，微观层面“大非”解禁叠加募投项目逐步投产，宏观层面宏观弱复苏信号增多。

　　盈利方面，科创板产业分布时代感鲜明，驱动板块未来两年盈利高增。就盈利增速来看，整体法下，根据截至11月10日的Wind一致盈利预测，测算得科创板22年和23年分别为50％、43％，而科创50则分别为45％、28％，较其他板块盈利优势突显。

　　

　　估值方面，科创板当前估值处在历史低位。截至11月10日，整体法下（剔除负值）科创板最新PE-TTM为39倍，而4月26日的最低点科创板PE-TTM仅31倍，与创业板2012年底（29倍）和2018年底（28倍）两次市场大底中估值水平接近。

　　

　　资金方面，基金配置比较较低。截至2022Q3，科创板占基金整体（普通股票型+偏股混合型）的配置比例约7.2％，接近2013年初的创业板。随着产业增长逐步兑现到板块盈利上，科创板的配置价值将日益显现。

　　

　　边际变化一，就流通股本数量来看，大非解禁后科创板流通股本出现明显增加。若仅考虑2022年中前上市公司，截止11月11日，科创板流通股本数达766亿股，较6月底647亿股明显增加，随着流通盘扩大，更有利于基金配置。

　　

　　边际变化二，就募投项目来看，科创板内多个公司募投项目已进入投产运营阶段，随着产能的扩张，科创板业绩有望进一步提升。1）就公司公告来看，11月以来崧盛电子、顺博合金等公司陆续公告募投项目进入运营；2）同时就产能来看，科创板固定资产规模持续提升，截止22Q3板块固定资产规模已达3656亿元，较2021年3024亿元水平提升明显。

　　

　　边际变化三，随着国内经济温和修复的信号增多，A股已逐步从上半年的防御风格阶段进入新兴成长占优阶段，更有助于科创板为代表的新兴成长走势。

　　结合行业组观点，就子领域和相关公司来看：

　　机械国防组（邱世梁/王华君），锚定确定性，聚焦新成长，聚焦新能源设备、电子特气等科技创新领域，相关公司有奥特维、海目星、华特气体等。

　　新科技组（程兵），围绕着大国崛起和国家安全来挖掘TMT投资机会，重视硬科技军工科技、信创与网络安全三大方向，相关公司有华峰测控、霍莱沃、天准科技等。

　　电子组（蒋高振），IC设计扩大敞口，IC上游聚焦核心；看好IC设计企业从库存拐点至需求拐点复苏周期，相关公司有澜起科技、纳芯微、富创精密等。

　　电新组（张雷），海内外能源转型诉求强劲，光伏及储能赛道有望高增，相关公司有天能股份、昱能科技、禾迈股份、派能科技等。

　　计算机组（田杰华），国产生态雏形已现，从完整内循环的终局倒推来看，产业仍有很广阔的发展空间，预计2023年需求侧有望快速起底反弹，相关公司有金山办公、致远互联、中望软件等。

　　医药组（孙建），创新配套产业链，业绩持续超预期，相关公司有诺唯赞、奥浦迈、海泰新光、键凯科技、药康生物等。

　　3、风险提示

　　1、技术迭代及下游拓展不及预期；

　　2、美股波动超预期。