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热点解读:再临美联储议息,铜价中期压力不减

2022-10-26 13:26:52
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摘要:来源:美尔雅期货研究院   10月铜价处于高位区间震荡运行,主要表现为两个特征,近强远弱,内强外弱,且这个两个特征在十月均有所放大。沪铜经历了一轮“软逼仓”过后,月差处于异常状态,尽管仓单量大幅回升,高价高升水铜对下游产生了消费抑制,但低库存的问题并未完全得到解决,国内供需由紧趋松的过程缓慢。另外宏观交易逻辑并未走完,但预期仍有所反复,致使铜价走势没有明显

  来源:美尔雅期货研究院

  10月价处于高位区间震荡运行,主要表现为两个特征,近强远弱,内强外弱,且这个两个特征在十月均有所放大。沪铜经历了一轮“软逼仓”过后,月差处于异常状态,尽管仓单量大幅回升,高价高升水铜对下游产生了消费抑制,但低库存的问题并未完全得到解决,国内供需由紧趋松的过程缓慢。另外宏观交易逻辑并未走完,但预期仍有所反复,致使价走势没有明显的趋势性。随着美联储11月初的议息会议再次临近,我们认为铜价上方压力仍大于下方支撑,不改对中期基本面转弱,铜价承压的判断。

  

  加息路径仍然偏紧,衰退概率进一步抬升

  宏观层面压力并未明显减少,且宏观交易逻辑并未切换。美国9月通胀再超预期,CPI同比增长8.2%,剔除能源食品的核心CPI环比增长0.6%,同比增长6.6%,为1982年以来最高水平。连续两个月加息75BP,连续两次CPI超预期,美国内生通胀仍十分顽固,美联储货币政策存在加码预期。

  当前美联储货币政策制定仍是将通胀放在位的,尽管上周五有传言美联储将讨论放缓加息步伐,但美国CPI数据超预期背景下,美联储大概率不会向下调整加息上限目标,当前11月2日加息75BP已成为普遍共识,12月加息75BP概率上升,不过市场仍对12月放缓加息50BP抱有一定预期,但我们认为美联储年内加息路径或选择一条最紧迫的路径,我们认为不能低估通胀的粘性。

  

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  从宏观估值的角度去观察价,首先通胀预期继续回落仍是主要运行方向,这将体现在持续压制铜价估值水平上,从下图中可以看到8月通胀预期与铜价的阶段性反弹基本同步,尽管近期由于美国债名义收益率飙升,美元震荡,实际收益率下滑引发了通胀预期的再度反弹,但美国CPI出现缓步回落背景下,通胀预期重心继续下移仍是主要逻辑,这将持续压制价估值,抑制铜价上方空间。

  

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  其次,强势的加息路径下美元难改偏强格局,新兴市场指数面临的调整压力更大,这也会压制铜价。从下图可以看到,新兴市场指数的变化对于价有一定指导意义,相较于纯美元指数对铜价的影响,该市场指数变化具有更强的参考意义,当前新兴市场指数在发达国家加息压力下调整至2021年新低,美元升值非美货币贬值的压力持续扩大,铜价上方压力颇大。

  

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  最后从总需求角度去估值,当前全球经济步入的衰退的概率在持续增加,而从美联储会议纪要中所体现的观点,也是接受这种衰退情形的发生的。欧元区10月制造业PMI录得46.6%,英国制造业PMI录得45.8%,美国Markit制造业PMI录得49.9%,欧美发达经济体制造业全面步入收缩区间,我们认为制造业衰退不会引发加息放缓预期交易,加息的锚并不是制造业水平。与此同时,制造业的回落仍具有一定趋势性和惯性,从OECD领先制造来看,经济向下触底的时间还未到,整体全球经济增速将进一步收缩,总需求下滑背景下并不支持价的持续拉升。

  

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  累库时点延后方向不变

  当前国内主要是在强现实弱预期的深度Back结构下,近强越弱体现在期限结构上,低库存和高升水反应了当前供需面偏紧的事实,尤其是最近两个月,一度出现逼仓迹象,月差走阔;但同样远期的铜价预期是非常弱的,供需面的发展仍不是朝着更紧张的方向演变。

  内强外弱则体现在沪铜强于美金上,LME自9月库存重心上移,欧洲库存累积与制造业走弱相呼应,海外供需边际走弱,而国内铜价偏强,带动进口铜流入,保税区库存降至历史低位。当前期限结构对于价格仍有支撑,供需转弱和累库时点延后。

  

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  而在总需求面临逐步下滑的背景下,全球铜库存最终走向的累库的大方向不变,思考其变化路径我们认为,还是要由海外率先的累库来带动全球整体铜库存水平上升,根据制造业PMI的指引,欧洲地区将率先进入累库阶段,这在9月的LME交仓迹象中就已经初现端倪,汉堡、鹿特丹库存的持续上升带动欧洲地区库存水平抬升,往后看,欧洲地区累库的概率仍然比较大,并且将在明年达到相对高的程度,与此同时北美地区库存水平也将缓步抬升,而由铜的贸易以及保税区的蓄水池功能,亚洲仓库将向保税区转移进行补充,进口铜仍将继续补充我国四季度供给直达国内供需出现偏松的迹象。

  

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  总结

  当前围绕加息与衰退的宏观交易逻辑并未走完,加息路径偏紧,通胀预期下行,总需求继续下滑加剧衰退担忧仍是主线,宏观交易逻辑影响预期,并持续施力于远期合约价格,当然也会对近端合约价格上限构成压制。低库存矛盾暂未得到完全解决,但供需发展的仍不是朝着持续紧张的方向演绎,10月挤仓过后,近月与主力价差收窄至1000元/吨附近,仓单量升至历史同期高位的同时,虚实比也远低于前两个月,11合约再度发生的挤仓的概率不大,现货升水高位回落走势,期限结构对于近月合约价格有支撑,但现货带动期货价格上涨的动力不足。

  未来一段时间,我们认为是预期反复下的期货价格波动带动近月价格波动,将主要体现在宏观预期转弱后的价格下跌,期价下跌月差可能会小幅走阔;同样宏观预期可能也会在极度紧张环境下趋松,那么期价反弹也会一定程度收窄月差。无论是哪种模式,我们认为现实驱动将持续走弱,预期驱动将占据主导。

  从盘面变化来看和宏观估值角度来看,铜价中期在65000一线的压力得以认证,逢高试空仍作为单边策略的主要方向,震荡行情下可以考虑卖Call策略平稳收益,跨期方面正套的空间和性价比不高,反套或仍需等待。

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