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普京、鲍威尔、沃克尔,和被搅动的全球外汇市场

2022-09-27 12:02:25
老虎证券
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当地时间9月21日,俄总统普京与俄国防部长绍伊古发表全国电视讲话,宣布动员30万人,强调在乌“特别军事行动”目标未变,并对西方发出强烈警告。此举也标志着俄乌冲突有可能“长期化”。

摩根大通首席执行官评论称,考虑到俄乌冲突和所有其他全球政治不确定性,(美国经济)软着陆的可能性很小,可能出现轻微衰退,情况可能会更糟。每个人都应该为所有这些可能性做好准备。

当日,也是美联储利率决议发布的日期。相较于普京的突发性讲话,美联储的加息决议基本早已没了悬念。从期货市场来看,加息75个基点已是压倒性概率。果不其然,当地时间9月21日,美联储宣布加息75个基点。

之后,美联储主席鲍威尔在新闻发布会上表示,为了将通胀率拉回2%并保持稳定,将致力于提高利率并将利率保持在高位,直到通胀下降。他表示,根据历史记录,不能过早放松政策。

哪段历史让鲍威尔如此警惕?

美国70年代高通胀时期具有典型意义。1973年-74年,以及1979年-82年,这两段滞胀期,因石油危机而起,但宽货币与大财政是推升通胀持续上涨的根本力量。

也许是因为“同病相怜”,鲍威尔对于前任美联储主席沃克尔非常推崇。华尔街日报发现,鲍威尔在发言中甚至会引用沃克尔自传中的句子。沃克尔曾攻克了美国长期而顽固的通胀,但是,作为代价,也导致了美国经济严重衰退。

当年,沃尔克在上任之初便开始积极推进货币紧缩,并做好了以衰退为代价解决通胀的准备。即使白宫方面对于货币紧缩表示了不满,也没能阻止沃尔克放慢脚步。

回顾沃尔克时期的美联储政策,联邦基金利率从1979年10月的11.6%上升至1980年4月的接近20%;为了减少政治上的阻力,让货币政策与联邦基金利率脱钩。这充分反映出沃尔克对通胀的“零容忍”,甚至不惜以经济衰退为代价。

在以经济衰退为代价方面,鲍威尔也并没有犹豫。鲍威尔表示,无法预知这一过程是否会导致经济衰退,以及衰退将有多严重,“这将取决于工资和通胀压力下降的速度、预期是否保持稳定以及我们能否获得更多的劳动力供应”。他补充道,如果政策需要受到更多限制以实现2%的通胀目标,“软着陆”的可能性会减小,然而,高通胀将带来更大的长期痛苦。

当晚美股收盘,纳指大跌1.79%、标普跌1.71%,道指重挫522. 45点,跌幅达1.7%,创6月17日以来新低。

美联储加息的终点在哪儿?

经典的菲利普斯曲线表明,失业与通货膨胀存在一种交替关系的曲线,通胀高时,失业率低;通胀低时,失业率高。但是美联储发现,大通胀时期,菲利普斯曲线会上下移动,如果任由通胀高企,失业率最后也会上涨。

如果高通胀的时间越长,想要快速回落的可能性越低,形成一种负反馈。

法学出身,投行、私募工作背景的鲍威尔当然也懂。这也是为什么我们看到,鲍威尔“硬”了起来,激进加息、快节奏加息,和时间赛跑。

实际上,这一次,情况可能更为复杂。疫情期间出现了菲利普斯曲线陡峭化,即价格水平在俄乌冲突和供应链瓶颈等因素的多重作用下,对失业率变化更为敏感。疫情后,菲利普斯曲线很可能重回扁平化,那么,要降低同样幅度的通胀,所带来的就业水平下降会更大。

从传统的泰勒规则来看,美联储加息范围必须达到7%以上,才能解决目前8%以上的通胀。如果达到7%左右,对美国实体经济和金融市场的影响都将是非常深度的。

别忘了,普京、俄乌冲突带来的不确定性将持续存在。

此前,市场预计,美联储加息的终点是4%,近期又被不断上调至4.5%、5%。按通胀推测,7%也不为过。要知道,当年沃克尔把利率加到了20%。

对今天的鲍威尔和曾经的沃克尔来说,利率终点并不是终点,他们的加息终点,始终建立在通胀的坐标轴上。

或许美国中期选举后要放缓加息节奏

另一方面,据不完全统计,拜登担任美国总统后,一共签署了总额接近7万亿美元的各种法案、多项高额的支出计划。而且,很多法案将持续数年。

美国政府的财政收入与支出对比存在巨大的缺口。以2021年为例,美国联邦中央财政收入仅为4.05万亿美元。

如果美联储继续大幅加息以遏制通胀,未来几年美国政府的偿债支出恐将飙升。仅在去年,美国政府为公众持有的债务就支付了5000多亿美元的利息。随着基准联邦基金利率预计在2022年底达到3.4%,意味着更多的资金将需要用来偿还债务。到2031年,净利息成本预计将增至每年近1万亿美元。

同时,从历史上看,收缩货币供应量或者货币供应增速,是解决通胀最有效的方式。

市场猜测,尽管美联储的一些理事们口头上还在“放鹰”,但面对不断高企的债务利息成本或将不得不服软。这样看来,美联储本轮加息节奏很有可能“前紧后松”。在11月8日美国中期选举之后,加息节奏和幅度或将放松下来。

图为9月美联储会后公布的利率预期点阵图,暗示年内将再加息125个基点

图为芝商所FedWatch工具预测11月美联储加息的大概率,数据截止9月23日

桥水基金的创始人达利欧警告称,目前市场低估了美国通胀在中长期的水平,美联储将不得不大幅加息。如果加息到4.5%,美国股市将会遭遇估值和盈利双杀。

无论怎样,接下来很长一段时间的核心交易与投资逻辑都会是:别和美联储对着干。

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