格上宏观周报：通胀小幅回落，借贷仍然强势lg...

格上研究

1、 私募机构观点汇总

本周A股市场五连阴。海外方面，硅谷银行倒闭引发的后续风险备受关注。新华社发文称，硅谷银行关闭凸显美联储激进加息负面影响。国内方面，深圳证监局近日在内部对券商投行内控检查暴露出的问题进行总结，常见的问题涉及多达十二项，比如组织架构设置有问题、内控人员不符合要求、质控有效性不足。深圳局还指出，券商对投行内控管理还存在认识误区，比如在真实性核查方面，满足于填底稿，寻找表面问题，但对于深层次风险缺乏关注和核查。展望后市，私募管理人认为当前经济正处在弱修复的情况，短期市场主要受到过度放大的短期边际风险影响，现阶段复杂程度更需要抽丝剥茧。

 

淡水泉：当前市场主要受过度放大的短期边际变化影响

本周市场出现较大调整，港股跌幅大于A股，沪深300指数下跌3.96%，恒生指数下跌6.07%。行业层面，申万所有一级行业均下跌，建筑材料、汽车、非银金融领跌。

海外层面，受美联储表态、硅谷银行事件等影响，北向资金连续五日净卖出。国内层面，受地产、汽车销售、出行等高频数据短期回落以及2月居民物价和进口数据的不及预期等因素影响，投资者对经济恢复偏弱的担忧加重。本周组合负贡献主要来自建筑材料、电子、纺织服饰等行业。

当前市场对短期边际变化的关注会放大部分负面因素的实际影响，而周五盘后公布的2月社融数据结构依然较好，企业端中长期贷款延续之前的改善趋势，居民端短期贷款和中长期贷款同比增长均有所好转，表明经济仍然处于向上的修复轨道。不妨留一点时间，辨清经济复苏的噪音和信号。

 

睿远投资：市场观望情绪增加

本周主要指数回撤较深，上证指数下跌3.0%，沪深300下跌4.0%，创业板指下跌2.2%。申万一级行业中，建筑材料、汽车、非银金融领跌，环保、通信回撤较小，无板块收涨。

国内方面，两会顺利召开，政府工作报告确立多项经济目标，同时兼顾发展与安全。确立GDP目标5%左右，CPI目标3%，新增就业1200万等目标。此外，2月CPI不及预期，PPI也在低位震荡，通胀并非当前的主要矛盾，货币政策在稳健基础上发力将更加精准。

海外方面，周中美联储主席鲍威尔讲话偏鹰，若通胀数据仍强劲预计利率将高于此前预期，整体呈现“强数据、弱市场”的格局，今晚即将公布的非农就业数据可能对美联储下次利率决定也产生较大影响。

本周市场大幅下挫，A股整体增量资金有限，同时叠加市场主题轮动较快，暂无持续性热点，使得市场的观望情绪增加。随着A股上市公司陆续披露年报披露和两会的召开，我们将会更加关注有业绩支撑且估值较便宜的投资标的。

 

六禾致谦：机会仍在非均衡的价值股和翻石头的科技成长股

本周重大事件是两会设立5%目标以及海外硅谷银行风险事件，调整较多。

从历史上看，快速反弹至此估值区域，指数需要等待经济基本面修复数据的配合才能继续大幅向上，市场开始回调进入振荡。

在每一轮新周期的起始阶段，上一轮周期抱团过性价比下降的资产会逐步遭受挤兑；与之相对的是，当下明显感受到低估值高分红风格以及可能孕育新产业趋势的小盘科技风格偏强。

因此机会还是在非均衡的价值股和翻石头找到的科技成长股。

 

2、本周市场表现

指数表现：本周各指数表现不佳，其中创业板指和中证1000指数跌幅最小，跌幅分别为2.15%和2.43%。恒生科技和中国互联网指数跌幅最大，跌幅分别为10.19%和10.61%。

数据来源：Wind，格上研究整理

市场风格：本周市场各风格均表现不佳。具体来看，成长和稳定风格的个股跌幅最小，本周跌幅分别为1.85%和2.46%；周期和金融风格的个股跌幅最大，本周分别下跌4.14%和4.91%。市场短期内将继续保持震荡调整的基调，板块轮动较为明显。

从估值来看，稳定和消费风格所处的历史分位点较高，成长、周期、金融风格目前估值较低。

数据来源：Wind，格上研究整理

行业表现： 本周31个申万一级行业中没有行业上涨。其中环保，通信，电力设备行业跌幅最小，本周分别下跌0.69,%、1.51%、1.54%。非银金融，汽车，建筑材料行业领跌，跌幅分别为6.05%，6.24%，7.22%。

  数据来源：Wind，格上研究整理

从行业估值来看，社会服务，农林牧渔，汽车行业的估值分位数在80%以上，仍有19个行业估值处在50%的十年分位数以下。

数据截至2023-3-10，数据来源：Wind，格上研究整理

资金面上来看，本周北向资金净流出52.96亿元，其中沪股通净流出25.75亿元，深股通净流出27.21亿元。近三个月北向资金净流入1627.11亿元。国际局势对北向资金边际影响逐渐缩小，美国通胀走势和国内经济状况对北向资金影响较为明显。从成交量上来看，本周成交量与上周比小幅下降。

数据截至2023-3-10，数据来源：Wind，格上研究整理

风险溢价

从风险溢价指数来看，风险溢价率在历史上处于均值+1倍标准差之上时，A股往往处于底部区域。目前风险溢价率为2.69%，接近一倍标准差，万得全A指数大概率处于向上爬升阶段。风险溢价指数近期小幅震荡，市场情绪波动。后期市场仍有扰动，但下行空间相对可控，建议投资者择机分批布局。

数据截至2023-3-10，数据来源：Wind，格上研究整理

（注：风险溢价是指市场投资组合或具有市场平均风险的股票收益率与无风险收益率的差额。我们这里用全部A股PE倒数减十年期国债收益率。风险溢价率越大，表明配置股票的性价比越高；反之，则配置债券的性价比越高）

总体来看，市场本周出现震荡，上证综指下跌2.95%，风格上成长与稳定风格的个股跌幅最小。北上资金呈流出态势。行业方面，申万一级行业全部下跌。市场本周呈现一定盘整过程。就市场展望而言，市场将迎来经济数据的验证，我们将持续关注基本面对中期行情的支撑，短期的调整仍未改变市场的中期趋势，这为投资者的进一步加仓提供机会。策略方面，可重点关注“央企国企”在中国特色现代资本市场建设下的估值重估机会。此外，还可关注低基数叠加行情回暖下的券商板块。

 

3、本周宏观经济分析

海外方面，周内公布的美国最新PMI数据均较前值上升，2月Markit制造业PMI终值为47.3，为22年11月以来的最高，Markit服务业PMI终值为50.6，是去年6月以来的最高记录，美国服务业和制造业得到阶段性改善。通胀方面，服务业通胀还维持相对高位，通胀韧性超预期也增加了美联储未来货币政策的不确定性。在美联储加息预期升温的背景下，全球流动性存在着一定的压力，美股市场震荡下行的可能性较大。

国内方面，本周公布了通胀和金融数据。2023年3月9日，国家统计局发布2023年2月通胀数据。其中，CPI当月同比为1%（预测值1.9%、前值2.1%），CPI环比-0.5%（预测值0.2%，前值0.8%），同比涨幅回落较多，主要是春节错月，上年同期对比基数较高。PPI当月同比-1.4%（预测值-1.3%、前值-0.8%），PPI环比0%（前值-0.4%）。受上年同期对比基数较高影响，同比继续下降。从总量角度而言，CPI当月同比处于一轮过去两年震荡上行，但当前中枢尚属温和的状态；而PPI当月同比经历了一轮完整上升、下降周期，目前谷底徘徊。从总量角度而言，CPI当月同比处于一轮过去两年震荡上行，但当前中枢尚属温和的状态；而PPI当月同比经历了一轮完整上升、下降周期，目前谷底徘徊。上半年通胀压力不大，暂不是政策关注点；不过，下半年CPI存在逐月上升趋势，有单月接近3%的可能性，届时可能对货币政策形成制约。

金融数据方面，3月10日，央行发布2023年2月金融统计数据。2月社融新增3.16万亿元，高于市场预期2.1万亿元，同比多增1.95万亿元；社融存量同比增速较上月提升0.5pct至9.9%。结构方面，人民币贷款、外币贷款和直接融资新增为正，表外融资新增为负；人民币贷款、直接融资和表外融资皆实现同比多增，结构修复已有明显迹象。另外，政策方面，两会期间，国务院机构改革方案公布，对部门机构职责进行优化调整。一是重建科学技术部，将农业农村发展、社会发展、高新技术发展及产业化等与科技创新相关性有限的管理职责划转其他部门，强化科技部的宏观管理职责，并推动健全新型举国体制等，有助于更好统筹科技力量在关键核心技术上的攻坚克难。二是新建国家金融监督管理总局，不再保留银保监会，主要为解决金融领域长期存在的突出矛盾和问题，将强化对各类金融活动的监管，以及风险管理和防范处置。整体而言，国务院机构改革方案体现出管理层对科技自立自强的重视，以及对金融监管的强化；与此同时，数据管理、老龄工作等重点领域也有所涉及。下一阶段，伴随管理体制的优化，相关领域的发展将会更加顺应新发展格局、高质量发展的要求。

展望未来，我国CPI仍有上行压力，随居民消费修复，服务项仍有上行压力。国内保供稳价政策仍将延续，有望平抑猪价波动带来的CPI超幅度上涨。海外政策收紧来遏制通胀上行，全球定价的大宗商品价格上行承压，而海外需求回落，给我国出口带来一定压力，下游部分制造业出口可能受到影响，价格上涨难度较大。另外，1-2月份社融和贷款都实现了高增长，但对于经济的拉动仍然需要持续观察。我国现阶段信贷力度可能难以持续，但对于经济前景信心恢复需要时间，财政政策在此期间仍然托底。如果经济恢复不理想，那么组合政策的推出可以期待。

 

4、当周重要新闻

新闻一：央行公布2月金融数据！如何理解？

2月社融存量353.97万亿元，同比增长9.9%（前值9.4%）。2月社融新增3.16万亿元，明显高于wind一致预期，且高于去年同期1.98万亿元。2月M2增速为12.9%（前值12.6%），高于wind一致预期值12.3%。M2和社融增速差由上月的3.2%回落至3.0%，整体仍处于高位。M1和M2增速差缩小至-7.1%（前值-5.9%），显示企业经营活力有所反复。

山西证券认为，2月社融总量大幅超预期，结构也出现了好转迹象，但隐忧仍存。主要表现为住户贷款恢复偏慢，企业和住户仍倾向于定期存款。金融数据整体和同期的PMI、通胀数据具有较高的配合度，显示经济复苏中存在波动，但复苏趋势不改。对于利率而言，2月以来，长端在经济复苏的分歧中表现出较强的韧性，两会定调偏稳之后，出现从均值回落的特征，后续不排除政策预期进一步带来扰动。

银河证券认为，社融和M2的比例本月稍有继续回升，说明实体经济的面临金融状况稍有收敛。央行稍有收敛，政策观察期高信贷增速难以持续我国宽松的货币政策在2月份有所收敛，宽财政至少延续至2023年上半年。现阶段仍然属于货币政策的后续观察期，1-2月份社融和贷款都实现了高增长，但对于经济的拉动仍然需要持续观察。我国现阶段信贷力度可能难以持续，但对于经济前景信心恢复需要时间，财政政策在此期间仍然托底。如果经济恢复不理想，那么组合政策的推出可以期待。

 

新闻二：2月通胀数据公布，如何理解？

国家统计局3月9日发布2023年2月份全国CPI（居民消费价格指数）和PPI（工业生产者出厂价格指数）数据。其中CPI环比下降0.5%，同比上涨1.0%，涨幅较上月回落1.1个百分点；PPI环比增长0%，同比下降1.4%，降幅较上月扩大0.6个百分点。

春节错位和需求偏弱共致CPI同比涨幅回落。食品方面，受节后需求回落、天气转暖供给增加等因素影响，2月份猪肉、鲜菜等主要食品价格环比均季节性下跌，贡献了本月CPI增速降幅的六成左右。非食品方面，节后服务需求回落导致核心CPI再回“零时代”，加上油价受高基数拖累支撑作用减弱，非食品价格创近两年来新低，贡献了CPI增速降幅的四成左右。

预计3月份CPI约增长0.7%，较2月份略有回落。一是预计3月食品价格环比降幅有所收窄；二是上半年猪肉将继续对CPI形成正向拉动，但力度偏弱；三是预计短期非食品价格延续缓慢回升态势；四是3月份CPI翘尾因素基本持平于2月份。三、翘尾因素回落是PPI降幅扩大主因。2月PPI同比降幅扩大0.6个百分点至-1.4%，其中翘尾因素较上月回落0.5个百分点，PPI环比持平。分行业看，基建和原油链条行业PPI环比正增长，下游行业价格却普遍回落，指向上游涨价传导作用偏弱，国内需求不足问题依然突出。

从环比看，PPI由上月下降0.4%转为持平。其中，生产资料价格由下降0.5%转为上涨0.1%；生活资料价格下降0.3%，降幅与上月相同。输入性因素推动国内石油相关行业价格上行，其中石油和天然气开采业价格上涨1.7%，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨0.6%。金属相关行业市场预期向好、需求有所恢复，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.7%，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.0%。煤炭生产稳定，加之气温回升采暖用煤需求减少，煤炭开采和洗选业价格下降2.2%，降幅比上月扩大1.7个百分点。此外，计算机通信和其他电子设备制造业价格下降1.1%，农副食品加工业价格下降0.3%，纺织业价格下降0.3%，降幅均收窄。

 

新闻三：金融监管机构改革如何理解？机构简评汇总

3月7日，新华社发布国务院机构改革方案。

中国国际经济交流中心首席研究员、国家发改委对外经济研究所原所长张燕生认为，重组科学技术部，首先，是增强科技部宏观管理和全局统筹能力。这对实施科技强国战略是很重要的。其次，是剥离理顺各部门职能交叉领域，如农业科技规划和政策职能归农业农村部，科技为社会发展规划服务职能归发改委，科技推动制造强国的具体职能归工信部等。国家金融监督管理总局不仅仅是国务院直属机构，更是把当前金融部门交叉的管理监管职责都集中在国家的金融监管组织。深化金融监管体制改革，就是把央地金融交叉职能收回来。实际上，金融监管机构始终存在混合监管与分业监管、行政监管与法治监管等探讨。这次机构改革重点还是理顺职责，增强机构防范化解金融风险的监管能力。同时，金融监管机构划归国务院直属机构，对人员和职能管理也会进一步增强。对金融的系统性和区域性风险的防范和化解，信息会更加透明，情况会更加清晰，责任也更容易认定，是谁的问题谁拿走。

国泰君安证券认为，金融机构改革方案尘埃落定。此次改革从根本上理顺了机构监管和功能监管、宏观审慎和微观审慎、审慎监管和行为监管之间的关系。人民银行专注货币政策和宏观审慎监管，金融监管总局集机构监管与行为监管于一身，证监会则专司资本市场监管。后续仍需结合党的机构改革对整体金融领域调整进行观察。

中信证券认为，此次金融监管机构改革，以功能监管和行为监管为方向，协同宏观政策与微观监管功能，充分厘清中央机构与地方分支职能，有助于金融体系的健康、稳定、可持续发展。银行板块投资看，今年以来银行以量补价、投放积极，去年LPR调降带来的滞后影响幅度有待一季报验证，当前时点，可从中期修复逻辑角度出发，逐步渐进配置行业。

东吴证券认为，由于调整后不再保留银保监会，新组建的国家金融监督管理总局（简称金管总局）统一负责除证券业之外的金融业监管，体现高层对证监会近年来在全面深化资本市场改革、提高上市公司质量、推动投资端改革和行业高质量发展等领域取得成效的认可。同时，为强化资本市场监管职责，证监会由国务院直属事业单位调整为国务院直属机构。

 

新闻四：1-2月进出口数据出炉，如何看待？

2023年1-2月我国进出口总值8957.2亿美元，同比回落8.3%。其中，出口5063.0亿美元，同比回落6.8%；进口3894.2亿美元，同比回落10.2%；贸易顺差1168.9亿美元。

光大证券认为，2023年1-2月出口降幅小于市场预期，主因在于2023年以来全球经济的普遍回温，在短期内有效支撑了我国出口。分区域来看，我国对欧盟出口降幅出现边际改善，对东南亚出口增速小幅上升；分产品来看，汽车、成品油等产品出口仍有韧性，而纺织服装、耐用消费品等产品出口增速则延续了下行趋势。2023年1-2月进口降幅则高于市场预期，机电产品、大宗商品是主要拖累。向前看，全球总需求回落速度或将慢于预期，出口新订单回暖将对出口增速形成短期支撑。耐用消费品出口增速回落将继续成为中国份额的压制，而供给端约束已有明显好转。总体来看，2023年出口有望偏向相对乐观情形，或将实现小个位数增长，在低基数和内需恢复的拉动下，进口下滑压力仍将小于出口。

太平洋证券认为，1-2月出口同比增速好于市场预期。此前国内供给因疫情受到的冲击减弱，积压订单补发货，这对1-2月的出口形成部分支撑；另外国外需求的短期韧性也是出口数据好于预期的助推力量。而上述逻辑在国内高炉开工率及国外部分超预期经济数据当中得到一定验证。从结构来看，1-2月出口表现出以下特征：一是对东盟出口表现领先。1-2月东盟为我国第一大贸易伙伴，背后是我国的经贸合作的重心转移，由欧美转向亚洲，尤其是东南亚地区。二是劳动密集型产品支撑减弱。一方面受高基数效应影响，另一方面可能是由于疫后需求释放的爆发式增长消退，对于防疫物资的需求也有所走弱。三是高新技术及机电产品贡献加强。1-2月同比降幅相比上月均有所收窄，也成为了1至2月出口超预期的一大贡献。既有海外生产需求抬升的支撑，也有国内供应链修复的推动。

川财证券认为，随着全球需求降温，尤其是欧美等发达国家需求减弱，我国外贸出口面临下滑压力。尽管当前经济恢复的基础仍需巩固，随着疫情对经济造成的不确定影响逐步消退，成长和复苏是2023年经济发展的主旋律。我国经济韧性强、潜力大、活力足的基本面没有改变，各项存量和增量政策效果将会持续显现。我国经济修复超出市场预期可能是人民币近期升值的重要原因，北向资金大幅流入，助推人民币汇率走强。进入2023年之后，人民币汇率涨势迅猛，后续对出口的拖累将会减弱。一方面全球定价的大宗原料在人民币升值期间价格将会相应降低，将会利好贵金属、工业金属等行业的利润；另一方面人民币升值后，人民币购买力的增强可能会刺激地产行业的复苏。

 

5、下周重要事件

1）中国：2月固定资产投资，社零，工业增加值等数据；

2）美国：2月通胀数据；

3）欧盟：2月CPI数据。

 

市场有风险，投资需谨慎。本内容表述仅供参考，不构成对任何人的投资建议。

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