西部利得专户基金经理侯文生：做成长价值投资，践行绝对收益理念lg...

　　在资管行业中，从事证券投资10年以上的投资经理基本都经历过完整的牛熊周期，有的或许会经历两次甚至更多次。西部利得基金总经理助理、专户权益投资总监侯文生从1995年开始从事证券投资，经过27年的积累与沉淀，可以称得上是资本市场中“老法师”级的投资经理了。

　　侯文生的从业经历相当丰富，北京航空航天大学博士毕业的他，自1995年加入华夏证券山东分公司自营部便从事自营和咨询工作，先后担任华夏证券山东管理总部自营部经理、北京安联投资有限公司副总裁、华海财险总经理助理及首席投资官，其经历涵盖了专业机构投资、保险投资。

　　2020年4月，侯文生加入西部利得基金担任专户投资经理，成功开启了他公募专户投资的新挑战。而这三段不同机构的从业经历已经成为他在投资生涯中的宝贵财富，投资体系也随着服务资金属性的变化、市场阶段性的特征和自己对投资的理解不断升华与蜕变，最终形成了做成长价值投资，践行绝对收益策略的理念。

　　谈及如何看待投资，侯文生坦言，“对我而言投资是工作，更是事业和最爱。能够以此为生，我感到非常幸运也非常珍惜，虽然时刻面临压力和挑战，但乐在其中，其乐无穷。”对于一位已经在市场摸爬滚打了27年的投资老将，依然充满对投资的热忱，时刻准备接受挑战，这一点令笔者十分钦佩。

　　笔者在与侯文生交流的两个小时里，他详细阐述了自己的投资理念、选股标准以及对后市的研判，其丰富的从业经历和对资本市场深入的认知，令笔者印象深刻。

　　以下为对话全文：

　　做成长价值投资，追求绝对收益理念

　　证券之星：能否概括阐述一下您的投资理念及框架？

　　侯文生：首先是投资理念方面，我还是比较坚定的走“追求绝对收益”这条路线。这也是我到目前为止的投资生涯里逐步加深自己对投资的理解和认知所总结出来的。

　　我做投资的整体框架是“景气度投资+趋势投资+择机集中投资+风险控制”

　　具体而言，第一点是自上而下的选择出未来两到三年内景气度比较高的行业。

　　第二点是“守正出奇”，从高景气行业中来优选个股——“守正”是选择行业中的各个方面都比较优秀的公司，或者可以说选择行业的龙头公司；“出奇”是通过深度研究挖掘一些“小而优”的有望发展成为行业龙头的公司。“守正”获取行业的稳定收益；“出奇”争取创出超额收益。

　　第三点是“顺势而为”，也就是趋势投资。主要起到顺应市场趋势进行适当择时，选择买点及卖点。

　　第四点是集中投资，“集中力量办大事”。根据市场的环境、情绪、风格等特点，在上行趋势确认及震荡市的底部区域，适时适度对优势行业或个股进行集中投资。实操过程中会在趋势不明显的阶段分散投资，趋势较为明显、风格特点较为清晰且经过研究后确定性比较大的情况下适度进行集中投资。可以说，集中投资也是超额收益的主要来源之一，我个人也比较喜欢在市场中发掘集中投资的机会。

　　第五点是严格的遵守投资纪律，做好止盈止损工作。在追求绝对收益的操作过程中，我会用比较严格的风控标准去执行，及时止盈止损。这也是从事投资工作这些年来，自所经历的教训中总结出来的必须要遵守的铁律。

　　证券之星：在您投资理念的变化过程中，都有哪些新的理解或者蜕变点？

　　侯文生：自从我1995年加入华夏证券山东分公司自营部从事自营和咨询工作至今已有27年，在这27年中先后经历了专业机构投资、保险投资、基金专户投资三个阶段。在不同的投资阶段中，总会有积累一些新的理解，投资体系也在随着服务资金性质的变化、市场阶段性特征、自己对投资的理解相应地不断进行调整和演进。

　　在较早期(90年代刚入行)，市场中事件驱动风格浓重，消息面因素对股价影响很大，那一时期的操作风格主要以追涨杀跌为主。

　　到北京工作后，投资理念更加成熟和专业化，以重点项目投资为主，侧重挖掘一些质地优良、中长期回报率较高的标的，随着业务范围和规模的扩大，开始向价值投资和长期投资过渡。

　　2014年进入保险投资后，由于资金性质的变化，自身投资风格又产生了一点变化。保险资金属于长期资金，风险偏好较低；但其业绩考核却是以年度为考核周期的，对权益投资收益率要求高(需要通过投资收益来覆盖较高的负债端资金成本)。这就对投资能力提出了更高要求，要在低风险的前提下实现较高收益，而且每年都要兑现收益。所以我的投资策略逐渐过渡到“价值投资+绝对收益”并重的阶段(绝对收益就是在市场环境不好的情况下要尽量的争取账户的正收益，在市场环境好的情况下要尽可能的创造超额收益)。

　　加入西部利得基金开始做专户投资后，整个投资理念又进一步的演变——从“价值投资+绝对收益”过渡到“成长价值投资+绝对收益”阶段，由于在这个阶段主要负责机构委外产品和面对高净值客户的一对多产品，基于对产品净值曲线的考虑，更进一步推崇绝对收益的理念。

　　证券之星：您的选股标准中的“四好”，既“好赛道+好公司+好团队+好价格”，能否展开谈谈？

　　侯文生：“好赛道”首先是要选一个好的行业，这个行业的发展空间要足够大，技术壁垒要足够高(天花板高，护城河深)，同时竞争格局要足够好。所谓的竞争格局好是行业已经经过一定时间的充分竞争，龙头地位已经形成且相对稳固，行业进入良性发展阶段，在一定时期内不会因为新进入的玩家扰乱现有价格体系和行业格局。

　　“好公司”主要从基本面来看，总体要求基本面较好，瑕疵少。例如公司控本增效能力优秀、治理结构合理、毛利净利稳定、收入利润增长快速、负债率合理、现金流较好、净资产收益率较高等等。

　　“好团队”是指核心团队凝聚力强、目标一致；实控人有理想、有情怀；同时还应有良好的激励机制，例如股权激励、股票期权等等。

　　“好价格”说的是，再好的公司也希望能够以相对合理的估值买到，不能盲目的追高。以合理的估值买到有时就需要在左侧提前介入，若错过了介入时机可能就需要耐心的等待下一个买点的出现。

　　证券之星：您会做择时吗？在什么情况下做？

　　侯文生：会做。在我的投资策略中，趋势投资最主要的就是要“顺势而为”，在上升趋势形成的时候买进，在趋势结束的时候卖出。

　　从长期投资角度来看，进行择时交易很有可能“捡了芝麻，丢了西瓜”——为了获取短期收益，而失去了一些长期“大牛股”的布局机会。

　　但基于专户管理资金的性质和绝对收益理念，都要求(我)必须进行择时，以便对客户负责，减少回撤，控制风险。

　　我主要会根据不同客户的需求、风险偏好、收益目标等做出有针对性、切合客户需求的具体规划。虽然目前在管产品较多，大方向上基本一致，但细微上(择时、仓位管理等)还是有区别的。

　　在高景气度行业中发现“真成长”

　　证券之星：您说“高速成长本身就是一种价值的体现”，能否展开讲讲这句话？市场一般认为高速成长中的公司都会有较高的估值，高估值下还会有价值吗？

　　侯文生：这个问题实际上是对价值投资的理解问题。传统的价值投资关注的是公司的基本面，但在实践过程中价值投资中还存在着成长价值的范畴。

　　A股目前接近5000家上市公司中，每年能保持50%以上高增速的公司属于凤毛麟角。这里面有两个要素，一是高成长、二是稀缺性，因其能快速创造更多价值、具有稀缺性，所以市场愿意给予其高估值。准确的说没有成长性的高估值个股是没有价值的，但具有高成长性的“真成长”股，其高估值便是有价值的。

　　成长价值投资是希望能在具备高成长性的公司中找到估值相对合理的标的。

　　证券之星：您如何在估值与景气度之间找到平衡？

　　侯文生：通常情况下，景气度和估值都是相匹配的。有效市场中，景气度高的行业个股估值必然是比较高的。但在实际市场运行中，景气度和估值是一种动态变化的过程。

　　如何在景气度和估值变化过程中找到平衡，我认为一方面可以在行业、个股的景气度提升初期，通过研究和分析来提前介入和布局。在这个阶段其估值一般比较低或基本合理。另一方面，在行业景气度已经相对较高的时候，例如新能源、光伏行业，其中不同细分产业链的景气度还是有区别的，也会存在一些相对估值合理或被低估的公司。这就需要投资者仔细的进行筛选。

　　另外，在市场运行过程中，也会有一些因突发事件(黑天鹅)的影响而被“错杀”的行业或公司。比如说今年的4月份或10月份市场出现大幅度的下跌，在这期间行业的景气度发生了大幅度的变化吗？并没有，但个股股价却普遍大幅下跌，高景气行业的估值在这一阶段变的合理或低估，构成较好的买点。

　　证券之星：做成长投资，不可避免会与波动相伴，您是如何平滑净值波动的？

　　侯文生：控制波动不外乎几个方面，一是投资组合的配置，尤其在产品的建仓期更要注意，防止出现极端情景。需要将行业配置适当分散，个股的集中度也不宜太高，同时注意不同行业的配置比例，通过资产配置来降低组合的风险。

　　二是适时进行仓位管理。在一定阶段根据市场趋势的变化灵活的调整仓位。在市场即将进入熊市或震荡市中的震荡上沿区间时尤其要注意进行减仓；反过来在市场熊市尾声或震荡下沿要适当进行加仓。

　　三是严格遵守投资纪律，及时止盈止损。例如，在买进一只个股后回撤达到10%，这时需要认真进行评估，市场趋势、市场环境是否发生变化，自己是否对公司的研究认知产生偏差，尤其要认真审视是否选择继续持有或进行卖出操作。当个股继续回撤时，则须按照公司内部风控标准来考虑是否需要止损，检讨自身，总结错误。通过及时止损在一定程度上避免更大的回撤。

　　此外，若产品性质允许，也可以采取一些对冲措施降低风险成本，达到控制回撤的效果。

　　市场曙光已现，有望逐步向好

　　证券之星：您对于未来市场有什么样的研判？

　　侯文生：市场方面，当前仍处于“弱现实、强政策、强预期”的阶段。短期来看，外部美联储和欧央行加息尚未结束、中美博弈升级、俄乌战争长期化扰动；内部在新冠防疫政策全面优化后，感染面迅速扩散，对经济和社会生活造成“第一波冲击”，供需依然双弱，在看到希望的同时基本面短期或难有实质性重大改善，市场继续上行面临密集成交区的压力，因而在近期反弹后有些犹豫和迟疑，短期可能需要继续震荡以积蓄能量。

　　但中期来看，可以更加积极乐观。

　　利好因素主要有：一是新冠疫情快速达峰后，社会和经济活动恢复常态，商品和服务消费有望出现报复性增长；二是政策积极有为。中央经济会议明确提出大力提振市场信心，恢复经济整体增长的原则和方向，3月中旬的重要会议或将落地具体的目标和实施方案。随着政策密集发力，消费复苏、地产趋稳、基建和制造业投资加力；三是市场流动性相对宽松。中央经济会议提出积极的财政政策加力提效，稳健的货币政策精准有力，都突出了“加力”两个字，有望通过优化赤字、贴息、再贷款等方式在中央财政方面进行结构性加杠杆。四是市场增量资金还在路上。外资在22年11月以后持续流入，总额已达1500亿以上，表明外资在全球经济衰退预期提升的背景下看好中国经济的增长前景，且从历史上看距离2019-2021年中位数(3000亿)还有一定空间；若在市场上升趋势确立，赚钱效应显现后，场外储蓄、理财资金有望进一步流入，从而改善此前市场存量资金博弈的局面。五是美联储加息周期即将进入尾声，在不远的将来有望停止加息并逐渐过渡到新一轮降息阶段，全球的流动性有可能出现拐点。

　　此外，在2022年内外部多重冲击下，市场两次快速回调在低位停留的时间均未超过三个交易日，表明下方的支撑力较强。考虑到市场整体估值处于历史低位，在政策底已经非常明确的情况下，当前中长期市场底正随着等疫情达峰后经济见底回升而构筑完成。中国经济有望企稳回升，市场亦有望逐步向好，渐行渐强。

　　证券之星：您在做基础配置的时候说过，会选择“新能源+数字经济+医药+军工”作为组合的主赛道，能否谈谈背后的原因？

　　侯文生：这也是和我自身的投资观点相关。二十大之后，投资进入了一个新的时代。我认为，新时代的投资应该紧跟国家重大战略方向，把握大趋势。可以从两个方向去选择，一个是安全；一个是高质量发展。

　　“安全”方面：国防安全、科技安全、能源安全、网络安全、农业安全等。

　　“高质量发展”方面：新基建是中国已经具备一定技术储备和成本优势，实现经济转型升级赢得国际竞争的核心抓手。

　　我选择的大投资方向是从未来国家战略方向当中衍生出来的。继续看好以新能源和新能源汽车为代表的低碳经济产业链和数字经济产业链，例如信创、军工、种业、高端制造等。医药、消费、元宇宙、基础化工等行业同样值得重点关注。

　　证券之星：您认为一个投资经理最重要的素质是什么？

　　侯文生：在我看来，作为一名合格的投资经理，首先要有足够的专业储备，不仅要广度，更要有深度和高度。要有格局，看待事物尽可能客观，对待投资保持理性。

　　证券之星：过去一年的市场发生了许多事情，能否挑一两件谈谈您在这些事情上的收获？

　　侯文生：过去一年，发生了许多大事。在我看来，最有标志性的事件有两件：一是，俄乌战争；二是，二十大的胜利召开。

　　俄乌战争作为一个标志性的事件，表明全球地缘政治格局进入重整阶段，全球或即将进入一个秩序重构的阶段。这种背景下，“安全”成为各国关心的重要问题。所以20大提出“以新安全格局保障新发展格局”，确保国防安全、能源安全、科技安全、粮食安全、网络安全、供应链安全等。

　　作为一名职业经理人，须认真学习二十大精神，提高自身大局意识，在大趋势中把握投资机会。

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