滚隔夜风险几何——债市交易日记lg...

　　1月5日，利率先上后下。债市利率开盘小幅上行，延续1月4日16点之后现券利率小幅上行的走势。资金面宽松，支撑利率在上午11时之前震荡下行。午盘之后，利率开始震荡回升。全天10年国债利率上行了2bp至2.83％，而1年期国债利率上行1bp至2.08％。10年国开债利率上行2bp至2.95％，1年国开债利率录得2.2％，上行1bp。

　　隔夜回购利率下行至0.53％的同期历史低位，债市滚隔夜加杠杆需求增加。1月5日，DR001下行至了0.53％，当日低点一度触及0.36％。4日和5日，DR001利率处于历史同期最低水平。DR007也回落至了1.36％，也处于历史同期最低水平。在资金价格明显回落的背景下，债市加杠杆诉求提升，质押式回购成交量在5日回升至6.26万亿，创下12月12日以来新高，并且明显高于历史同期水平。隔夜质押式回购成交占比达到88％，也创下12月12日以来新高。在资金面宽松情况下，债市采取滚隔夜加杠杆方式提升收益。

　　滚隔夜风险来自两方面。首先是央行是否会容忍银行间流动性过度宽松。2021年初，债市和股市宽松预期强，年初债市加杠杆，质押式回购成交量上升至5万亿以上水平。央行阶段性敲打市场，OMO投放缩量，这引发了2021年1月“小钱荒”。但当前经济偏弱，恢复基础不闹固，央行货币政策维持宽松，预计央行难以主动收紧资金面去抑制债市杠杆。

　　其次，要看资金面宽松是否会逆转。跨年第一周，资金面会季节性宽松。但是今年跨年后的资金面比往年宽松程度更甚。央行在年初常规回笼流动性，并未多投放资金，1月5日回笼3560亿元。截止1月4日，各地1月地方债发行计划规模为3752亿，后续预期会有更多省份披露。首周地方债发行规模为213亿，这和往年首周地方债发行基本差不多。央行和财政或许难以解释年初以来资金面比往年更加宽松。

　　理财在11月和12月赎回，并转变为银行存款，而银行在年底出钱意愿低，资金面在年底季节性收紧。但年初银行出钱意愿提升，这可能是导致资金面比往年松的原因。

　　需要关注后续两周春节导致的资金面季节性收敛效应。预计央行将会对冲，不排除降准降息，再叠加理财转化为存款带来的银行出钱意愿提升，接下来两周资金面收紧收敛的程度可能弱于往年季节性。因而隔夜利率可能小幅回升，但是大幅上行风险可控，债市加杠杆风险不高。

　　风险提示：货币宽松不及预期，疫情快速缓和，经济恢复速度超预期。